Поэтому для Казахстана нужна система управления устойчивостью финансового сектора. А она будет зависеть от стратегий развития всех сегментов финансового сектора и стратегии регуляторов. Необходимо разработать в 2009 году:

1) «сценарные» стратегии развития всей экономики (макроэкономические параметры) и финансового сектора (банки, пенсионные фонды, страховые компании);

2) «пакетные» меры правительства и государственных регуляторов финансового сектора, предотвращающие либо смягчающие воздействие различных шоков.

Естественно, стратегии должны базироваться на достоверных данных и оцениваться с помощью надежных эконометрических моделей.

В результате проведенного исследования сделаны следующие выводы и предложения

Предложена методика оценки ликвидности ценных бумаг, базирующаяся на соотношении объемов спроса и предложения на торгах фондовой биржи.

1.Предлагаемая методика обладает высокой информативностью, позволяя оператору фондового рынка получить картину движения ликвидности ценной бумаги в заданный период времени, определить тенденцию рынка и принять инвестиционные решения с учетом не только уровня ликвидности, но и его стабильности.

2.Представляется целесообразным ввести в практику фондовых бирж расчет показателей ликвидности ценных бумаг по результатам биржевых торгов в соответствии с предлагаемой методикой в целях соответствующего рейтингования ценных бумаг и способствования операторам рынка в оптимизации инвестиционных решений.

Модель автоматического кредитования ценными бумагами в биржевой торговле без преддепонирования активов

Исторически кредитование ценными бумагами совершенствовалось по двум направлениям: стратегическое и расчетное кредитование. К стратегическому заимствованию ценных бумаг относят комплекс торговых стратегий, обеспечивающий рост спекулятивного дохода за счет динамики рыночных цен на полученные во временное пользование ценных бумаг. Расчетное кредитование нацелено прежде всего на снижение рисков неисполнения обязательств по ранее заключенным фондовым сделкам.

Рассмотрим один из возможных механизмов расчетного кредитования ценными бумагами на фондовом рынке KASE как элемент казахстанского организованного рынка ценных бумаг в послекризисный период.

В условиях организованного фондового рынка KASE внедрение механизма расчетного кредитования ценными бумагами представляется необходимой предпосылкой для отказа от существующего 100%-ного преддепонирования активов участников биржевых торгов. Это позволяет отнести расчетное кредитование к числу одного из условий повышения конкурентоспособности KASE на этапе выхода из кризиса.

Активное развитие компьютерных технологий и связанное с ним ускорение процессов заключения и исполнения фондовых сделок предопределило «автоматический» характер уже работающих систем расчетного кредитования в таких расчетно-клиринговых организациях, как Clearstream International и Euroclear Bank. Их «автоматизм» выражается в том, что все действия по оформлению и исполнению расчетных кредитов выполняются инфраструктурными организациями без непосредственного участия кредиторов и заемщиков на основе заранее согласованных алгоритмов. Учитывая уже достигнутые мировые результаты в технологии расчетного кредитования, изначально в предлагаемой модели были предусмотрены автоматические процедуры выдачи и возврата кредита при завершении расчетов фондовых сделок, что позволяет назвать данную модель «системой автоматического кредитования ценными бумагами» (automated securities lending, ASL). Для Центрального депозитария РК (ЦД), функционально ориентированного на обслуживание биржевых операций KASE, развитие технологий расчетного кредитования ценными бумагами неразрывно связано с отказом от существующей практики 100%-ного преддепонирования активов участников биржевых торгов.

Таким образом, под ASL мы понимаем комплекс юридических и технологических процедур, обеспечивающих возможность отказа от 100%-ного предцепонирования активов при заключении биржевых сделок за счет предоставления участникам клиринговых расчетов во временное и платное пользование недостающего для завершения расчетов количества ценных бумаг.

Перед тем как приступить к непосредственному описанию ASL, хотелось бы отметить, что автор согласен с теми, кто рассматривает ASL как составную часть системы гарантирования завершения биржевых расчетов, а не как способ поощрения торговли short. В противном случае ASL из инфраструктурного инструмента снижения системных рисков легко превращается в инструмент биржевых спекуляций, стирая грань между расчетным и стратегическим кредитованием. С целью предотвращения этого цены на услуги ASL должны быть достаточно высокими и не должны стимулировать участников биржевых торгов к сознательному использованию ASL в своих торговых стратегиях.

Участники и базовые условия модели ASL

Кредитование ценными бумагами в модели ASL производится в форме одновременного заключения и исполнения двух однодневных (overnight) сделок РЕПО. По первому договору РЕПО кредитный актив передается от кредитора заемщику. По второму договору РЕПО ценные бумаги обеспечения передаются кредитору. «Обеспечением» кредитов ASL выступают ценные бумаги нуждающихся в кредите участников клиринговых расчетов (заемщиков), входящие в согласованный список обеспечительных ценных бумаг.

Потенциальными кредиторами ASL выступают депоненты ЦД (а также клиенты депонентов ЦД), заключившие договор об участии в ASL. Кредитными ресурсами ASL являются свободные остатки ценных бумаг на счетах депо кредиторов ASL в ЦД, которых кредиторы ASL разрешили использовать в качестве кредитных ресурсов.

Денежные условия заключаемых в процессе ASL сделок РЕПО рассчитываются таким образом, чтобы при исполнении первых частей РЕПО денежные обязательства сторон полностью неттировались, а при исполнении вторых частей РЕПО нетто-денежные обязательства заемщика равнялись плате за кредит.

Кредитными активами и активами обеспечения сделок ASL, могут выступать любые ценные бумаги, торгуемые на торговой бирже KASE.

Сделки РЕПО в процессе ASL заключаются на специализированной торговой сессии KASE против центрального контрагента KASE (ЦД). Таким образом, одна сделка ASL юридически оформляется четырьмя сделками РЕПО (две сделки РЕПО между заемщиком и центральным контрагентом и две сделки РЕПО между кредитором и ЦД).

Организацию процесса ASL осуществляет администратор ASL, функции которого выполняет ЦД. Функции администратора ASL включают в себя:

- разработку и согласование с участниками ASL договорно-правовой базы и регламентов ASL;

- определение размеров платы за кредит ASL;

- расчет значений заключаемых сделок РЕПО в процессе ASL и формирование от лица кредиторов и заемщиков биржевых заявок на заключение сделок ASL;

- контроль исполнения обязательств кредиторов и заемщиков ASL, возникающих из заключенных сделок ASL

Присоединение к участникам ASL

Присоединение к участникам ASL заключается в оформлении согласия потенциальных кредиторов и заемщиков с условиями ASL. Участниками ASL могут быть как участники торгов на KASE, так и их клиенты. Вхождение нового участника в состав участников ASL оформляется дополнением к договору счета депо участника в ЦД, регистрацией участника в качестве участника специализированной торговой сессии ASL KASE и дополнением к договору участника с ЦД.

Присоединение клиентов депонентов ЦД к участникам ASL осуществляется на двух уровнях. На уровне «клиент - кастодиан» между новым участником ASL и его кастодианом - депонентом ЦД заключается договор, по которому новый участник ASL поручает кастодиану выступать от имени и за счет своего клиента во взаимоотношениях с ЦД, KASE и ЦД при выполнении процедур ASL

На уровне «кастодиан - организаторы ASL (ЦД, KASE), кастодиан заключает от имени своего клиента соглашения, предусмотренные для кредиторов и заемщиков ASL. В дальнейшем все взаимоотношения организаторов ASL с новым кредитором (заемщиком) ASL осуществляются через его представителя-кастодиана.

Ценные бумаги участников ASL, которые могут быть использованы при заключении сделок ASL, предполагается учитывать на разделах счетов депо ЦД с новым статусом «доступные для ASL». Статус «доступные для ASL» в рамках описываемой модели ASL получают основной и торговые разделы счетов депо участников ASL в ЦД, а также специальные разделы выделенного хранения междепозитарных счетов депо кастодианов участников ASL в ЦД. Режим функционирования разделов со статусом «доступные для ASL» предусматривает право администратора ASL использовать свободные остатки ценных бумаг на момент проведения процедур ASL в качестве кредитных ресурсов ASL (для ценных бумаг участников ASL - кредиторов) или ресурсов обеспечения ASL (для ценных бумаг участников ASL - заемщиков). В остальное время (за пределами сроков проведения процедур ASL) владелец счета депо может распоряжаться ценными бумагами на разделах со статусом «доступные для ASL» в соответствии с существующим регламентом ЦД.

Получение кредита ASL

Потребность в кредите ASL выявляется во время проведения клиринговых расчетов по итогам биржевых торгов на KASE. В случае отказа от 100%-ного преддепонирования активов клиринг обязательств по биржевым сделкам может выявить дефицитные позиции участников клиринга, закрытие которых требует заключения сделок ASL Информация о проблемных клиринговых позициях и свободных остатках клиринговых позиций передается клиринговой организацией администратору ASL (рис. 1 (2а)). Параллельно с этим администратор ASL получает от ЦД информацию об остатках ценных бумаг неторговых разделов счетов депо со статусом «доступные для ASL» (рис. 3.1 (26)).

Администратор ASL по прописанным в регламенте ASL процедурам определяет для каждой из проблемных клиринговых позиций состав кредиторов ASL и формирует портфель обеспечения сделок ASL из ценных бумаг заемщиков ASL. Затем администратор ASL формирует заявки на заключение сделок ASL, рассчитывая значения денежных параметров сделок РЕПО. Макеты заявок на сделки ASL передаются администратором ASL в торговые терминалы KASE кредиторов и заемщиков (брокеров кредиторов и заемщиков) для регистрации на специализированной торговой сессии ASL (рис. 1 (За, 36)). Одновременно администратор ASL передает в клиринговую организацию информацию об остатках ценных бумаг на неторговых разделах счетов депо участников ASL со статусом «доступно для ASL» (рис. 1 (Зв)).

В ходе проведения специализированной торговой сессии ASL заявки авторизуются и регистрируются в форме сделок РЕПО против центрального контрагента. Обязательства по заключенным сделкам ASL передаются в клиринговую организацию (рис. 3.2 (4)).

Клиринговая организация включает обязательства по сделкам ASL в общий клиринг биржевых обязательств, неттируя денежные обязательства по первым частям сделок ASL, закрывая проблемные клиринговые позиции заемщиков ASL ресурсами кредиторов ASL и переводя ресурсы обеспечения заемщиков ASL на позиции кредиторов ASL.

После завершения клиринга клиринговая организация передает в расчетный банк и депозитарий платежное поручение и поручение депо на завершение расчетов (рис. 1 (5)).

Возврат кредита ASL

Возврат кредита ASL производится на следующий день (Т + 1) после заключения сделки ASL путем исполнения вторых частей сделок РЕПО.

Администратор ASL формирует заявки на исполнение вторых частей сделок РЕПО ASL, заключенных в торговой системе, рассчитывая значения денежных параметров сделок РЕПО (рис. 2 (2а, 26)). Одновременно администратор ASL передает в клиринговую организацию информацию об остатках ценных бумаг на неторговых разделах счетов депо участников ASL со статусом «доступно для ASL» (рис. 2 (2в)). Специализированная торговая сессия по возврату кредитов ASL проводится до завершения биржевых торгов на KASE.

В ходе проведения специализированной торговой сессии ASL заявки авторизуются и регистрируются в форме вторых частей сделок РЕПО против центрального контрагента. Обязательства по заключенным сделкам ASL передаются в клиринговую организацию (рис. 2 (3)) одновременно с передачей в клиринговую организацию результатов биржевых торгов в день Т+ 1.

Клиринговая организация включает обязательства по вторым частям сделок ASL в общий клиринг биржевых обязательств, неттируя денежные обязательства по первым частям сделок ASL.

После завершения клиринга клиринговая организация передает в расчетный депозитарий поручение депо на завершение расчетов (рис. 2 (4)) и платежное поручение в расчетный банк на перевод кредитору платы за кредит (рис. 2 (5)).

Roll-over (продление фактического срока действия кредита ASL)

В случае недостатка у кредитора или заемщика ценных бумаг, необходимых для исполнения вторых частей сделок ASL, но при достаточности у них соответствующих ресурсов обеспечения, в рассматриваемой модели ASL предусмотрена возможность оперативного перекредитования (заключения новых кредитов ASL). Недостаток ценных бумаг для исполнения вторых частей сделок РЕПО выявляется в процессе клиринга обязательств участников расчетов. В данном сеансе клиринга участвуют обязательства по заключенным биржевым сделкам текущего дня и обязательства по вторым частям сделок ASL, заключенных в предыдущий торговый день. Информация о проблемных позициях участников клиринга передается клиринговой организацией администратору ASL для расчета новых кредитов ASL в соответствии со стандартной процедурой получения кредитов ASL

Неисполнение второй части сделок РЕПО ASL

Неисполнение второй части сделки ASL в случае недостатка ценных бумаг у участника может происходить либо при нехватке ресурсов обеспечения, необходимых для заключения нового кредита ASL (например, в результате изменения рыночных цен на кредитные ресурсы и ресурсы обеспечения), либо при физическом недостатке кредитного ресурса в системе ASL (из-за ограниченного количества кредитного актива, задепонированного в ЦД на разделах счетов депо со статусом «доступные для ASL»).

Неисполнение обязательств по возврату кредита ASL в результате обесценения ресурсов обеспечения

В этом случае на сумму дефицита ресурсов обеспечения заключается дополнительная стандартная сделка ASL между кредитором и центральным контрагентом. При этом «ресурсами обеспечения» центрального контрагента выступают его резервные и гарантийные фонды. На следующий день центральный контрагент приобретает на открытом рынке за счет своих гарантийных или резервных фондов кредитный актив в количестве, необходимом для исполнения своих обязательств по второй части дополнительной сделки ASL. Урегулирование взаимоотношений между центральным контрагентом и участником ASL, допустившим дефолт из-за дефицита ресурсов обеспечения, производится в соответствии с договором участника с центральным контрагентом, регламентирующим участие центрального контрагента в сделках ASL.

Неисполнение обязательств по возврату кредита ASL в результате дефицита кредитных ресурсов

В этом случае физический недостаток кредитного актива возмещается кредитору центральным контрагентом в денежной форме по цене закрытия текущего торгового дня. Урегулирование взаимоотношений между центральным контрагентом и участником ASL, допустившим дефолт из-за дефицита кредитного ресурса, производится в соответствии с договором участника с центральным контрагентом, регламентирующим участие центрального контрагента в сделках ASL из гарантийных (резервных) фондов центрального контрагента.

В заключение хотелось бы отметить, что предложенный вариант организации автоматического кредитования ценными бумагами, безусловно, является всего лишь одним из возможных способов гарантирования исполнения сделок, заключенных без 100%-ного преддепонирования активов участников биржевых торгов.

Дальнейшая детализация модели, так же как и перспектива ее внедрения в практику работы KASE, во многом зависит от результатов обсуждения модели ASL с депонентами ЦД - кастодианами потенциальных кредиторов и заемщиков ASL. В ходе этого обсуждения предстоит выяснить степень готовности участников биржевых торгов предоставить в распоряжение биржевой инфраструктуры свободные остатки ценных бумаг на своих счетах депо в расчетном депозитарии с целью их использования в качестве кредитных ресурсов и ресурсов активов обеспечения кредитов ASL в процессе обеспечения исполнения обязательств участников торгов без 100%-ного преддепонирования активов.

[1] РайзбергБ. А., Лозовский Л.Ш., Стародубцева Е.Б. Современный экономический словарь - 2-е изд., исправ. М.: ИНФРА-М, 1998.

[2] Методика расчета нефтяного фондового индекса S&P/RUIX-OIL. - http//www.rts.ru/index.cfm?id=2536&.

[3] Твардовский В. В., Паршиков С. В. Секреты биржевой торговли: Торговля акциями на фондовых биржах. М: Альпина Паблишер. 2003.

[4] Маргевич А., Волков А. Как оценить ликвидность акций при работе на бирже: новый подход к старой проблеме// РЦБ. 2007. № 21. С. 75-79.

Страницы: 1, 2