Обратим внимание на то, что данный подход предполагает прямолинейные взаимоотношения между нормой дисконтирования и NPV. Как мы можем видеть из рисунка 5, это допущение, однако, не является абсолютно адекватным. Тем не менее, при условии относительно небольшого диапазона, это упрощающее допущение не вызывает серьезных проблем и мы можем получить относительно хорошую аппроксимацию.

При использовании IRR следует применять следующие правила:

·                     Для любого проекта, для того чтобы он оказался приемлемым, он должен соответствовать минимальным требованиям по IRR. Логически этот минимум должен равняться альтернативной стоимости капитала.

·                     Когда, например, имеются конкурирующие проекты, организация может выбрать тот из них, который будет иметь самую высокую IRR.

IRR имеет некоторые характеристики, которые роднят ее с NPV. Все потоки денег принимаются во внимание, и логически анализируется время их поступления. Основным недостатком IRR является то, что он не анализирует вопрос максимизации богатства. Он может, поэтому привести к неправильным решениям. IRR всегда будет считать, что норма прибыли в 25% лучше, чем в 20% (предполагая, что альтернативная стоимость капитала составляет 15%). Хотя принятие проекта с наибольшей процентной нормой прибыли приведет к тому, что будет сгенерировано большее богатство, это не всегда оказывается справедливым. Происходит это потому, что игнорируются размеры инвестиций. Если у нас имеется 15% стоимость капитала, инвестирование 1,5 миллионов фунтов стерлингов под 20% приведут у тому, что вы станете богаче, чем при инвестировании 0,5 миллионов фунтов стерлингов под 25%. IRR на это не обращает внимания.

Эта проблема, однако, встречается достаточно редко. Обычно конкурирующие проекты включают в себя инвестиции одинаковых размеров. Обычно IRR будет давать тот же самый результат, что и NPV, но лучше использовать тот метод NPV, который всегда надежен, в отличие от IRR. 

Еще одной проблемой с IRR является то, что у него возникают проблемы с необычными потоками денег. В примерах, которые мы изучали ранее, каждый проект имел вначале проекта отток денег, а затем приток денег. Однако в некоторых случаях за время течения проекта, может происходить как приток, так и отток денег. Подобные характеристики потоков денег могут привести к тому, что IRR даст более одного решения.

Пример 12. Предположим, что проект имеет следующую характеристику потоков денег:

Потоки денег, показанные выше, будут давать нулевое NPV как на 10%, так и на 25%. Иными словами, мы имеет два IRR, которые могут нас запутать. Предположим, например, что минимальный приемлемый IRR 15%. Должны ли мы принять этот проект, или должны его отбросить?

Рисунок 2.4 показывает NPV для проектов с различными нормами дисконтирования. Повторим еще раз, что когда линия NPV пересекает горизонтальную ось, тогда NPV обращается в ноль и эта точка, соответственно, представляет собой IRR.

Рис. 2.4 - Метод IRR дает более одного решения (rate of return – норма дисконтирования)

Точка, в которой линия NPV пересекает горизонтальную ось и является IRR. Данный рисунок демонстрирует, что NPV проект равняется нулю при 10% норме дисконтирования и 25% норме дисконтирования, поэтому существует два возможных IRR для данного проекта.

Глава 3. Пути решения проблем в аналитике

3.1 Организация работы по оценке проекта

Этапность выполнения оценки

Общий порядок работы по оценке инвестиционного проекта, вне зависимости от отраслевой принадлежности и степени сложности последнего, может быть разбит на следующие пять этапов:

1.                подготовка (сбор и верификация) исходных данных;

2.                выполнение предварительных расчетов, выявление "узких мест" проекта и оценка его финансовой состоятельности;

3.                корректировка или дополнение исходных данных по результатам предварительных расчетов и финансовой оценки;

4.                выполнение окончательных расчетов, развернутый анализ полученной информации, оценка эффективности инвестиций и оценка риска;

5.                интерпретация результатов анализа и подготовка отчета (заключения) о целесообразности осуществления проекта.

Для оценки большого числа проектов (а у предприятия даже среднего масштаба их могут быть десятки) необходима четкая организация такой работы. Это, в свою очередь, предполагает определенную унификацию подходов к сбору и анализу первичной информации, а также единство методики, используемой для получения и интерпретации результирующих показателей.

По разным сведениям, подготовка и обработка исходных данных для комплексной оценки инвестиционного проекта занимает от 50 до 90 процентов общих трудозатрат, в зависимости от типа (уровня) прединвестиционных исследований.

Что касается выполнения расчетов, то в настоящее время на Западе они практически полностью автоматизированы (достаточно сослаться на пакет COMFAR, ставший, несмотря на все его недостатки, эталоном проведения анализа долгосрочных проектов).

Интегрированная система документации

Необходимость использования стандартных подходов к подготовке и проведению технико-экономических исследований вызвала к жизни концепцию так называемой "интегрированной системы документации" [integrated documentation system]. Впервые этот термин использовал в конце 60-х годов американский экономист John P. Powelson для обозначения набора универсальных табличных форм или схем [schedules] для оценки инвестиций.

В соответствии с нашим пониманием этой концепции, интегрированная система документации должна отвечать следующим четырем требованиям:

1.                единый информационный стандарт;

2.                полнота (информативность);

3.                взаимосвязь;

4.                универсальность.

Единый стандарт представления информации не предполагает каких-либо жестких требований, предъявляемых к структуре табличных форм. Смысл данного принципа заключается в необходимости использования при подготовке исходных данных и оформлении результатов расчетов бюджетного подхода или метода потоков денежных средств. Все таблицы должны иметь единый временной масштаб, обеспечивающий возможность их сопоставления между собой.

Принцип полноты или информативности представляет собой требование того, чтобы любая информационная единица (число, показатель) была представлена по возможности в наиболее развернутом виде. Так, например, вся информация, содержащаяся в базовых формах финансовой оценки, должна иметь комментарии, расшифровку либо ссылки на таблицы с исходными данными.

Принцип взаимосвязи означает, что итоговая (результирующая) информация одних форм, как правило, является исходными данными для других. Сюда же должно быть отнесено и требование взаимного соответствия (непротиворечивости) базовых форм финансовой оценки.

Последним из четырех перечисленных требований, предъявляемых к интегрированной системе документации, является требование универсальности форм, то есть их пригодности для выполнения оценки самых различных проектов, независимо от масштабов, продолжительности и сферы деятельности.

Рис. 3.1 - Структура интегрированной системы документации для оценки инвестиционного проекта

Общая структура интегрированной системы документации, для всесторонней оценки инвестиционных проектов, может быть представлена в виде схемы (см. рис. 3.1).

На схеме выделены четыре блока исходной информации: выручка от реализации, инвестиционные затраты, текущие затраты и источники финансирования. Итоговые таблицы каждого блока составляются на основе вспомогательных форм, число которых может варьироваться в зависимости от сложности решаемой задачи оценки проекта. Линии, связывающие указанные четыре блока между собой и каждый из них в отдельности – с блоком базовых форм оценки проекта, означают однонаправленную передачу или взаимный обмен информацией.

Подготовка исходных данных

Следуя приведенной выше схеме, рассмотрим подробнее структуру исходной информации, используемой для оценки инвестиционных проектов.

Первый блок форм подготовки исходных данных – "Выручка от реализации" – представлен, как правило, одной таблицей, отражающей состав и объем всей товарной продукции инвестиционного проекта. Иногда здесь же рассчитываются суммы акцизных и таможенных сборов, налогов с оборота или на добавленную стоимость, а также сбытовые накладные расходы (sales and distrubution (overhead) costs = издержки сбыта и распределения) и поступления от прочей реализации и внереализационной деятельности.

Блок "Инвестиционные затраты" должен содержать в том или ином виде смету капитальных затрат и расчет потребности в оборотном капитале. В последнем случае для этого необходимо использовать информацию о структуре текущих издержек.

На основании данных о величине постоянных инвестиционных затрат здесь же может выполняться расчет сумм амортизационных отчислений (depreciation charges).

Самым значительным по объему и числу форм является блок "Текущие затраты" (production costs). Для подготовки итоговой таблицы блока может потребоваться несколько вспомогательных форм, например, "Прямые материальные затраты" (direct materials and inputs (costs)), "Заработная плата" [manpower/labour costs], "Общехозяйственные накладные расходы" (factory overheads), "Административные накладные расходы" (administrative overheads). Сюда же включаются и уже упомянутые издержки сбыта и распределения, амортизационные отчисления и данные об обслуживании внешней задолженности.

Важно, чтобы структура результирующей табличной формы позволяла проводить анализ текущих затрат. С этой целью обычно, наряду с общей суммой, подсчитываются промежуточные итоги – "Прямые затраты" или "Заводские (технологические) затраты" (factory costs), а также "Операционные (функциональные) затраты".

Особо нужно отметить, что последующая оценка эффективности инвестиций требует, чтобы амортизационные отчисления, наряду с финансовыми накладными расходами [financial overhead costs или cost of finance], под которыми понимаются выплаты процентов по ссудам и облигациям [interest], не включались, как это обычно практикуется, в состав административных накладных расходов.

Четвертый блок исходных данных должен содержать информацию об используемых в проекте источниках финансирования [sources of finance]. В рассматриваемом контексте под последними подразумеваются "внешние" (по отношению к проекту) источники: акционерный или учредительский капитал (собственные средства), ссуды и кредиты (заемные средства), гранты, субсидии и т.п. Величина накопленной нераспределенной прибыли и суммы износа постоянных активов ("внутренние" источники) будут определяться непосредственно в процессе расчетов.

В формах, включаемых в указанный блок, должны быть указаны условия выплаты процентов и дивидендов, а также определены графики погашения задолженности или выкупа облигаций.

Проблема точности расчетов

Задача оценки инвестиционного проекта по своей сути относится к классу задач финансового планирования. Следует, однако, учитывать различия в подходах, существующих между собственно планированием деятельности предприятия и подготовкой решения об осуществлении капиталовложений.

В первом случае вся работа должна вестись в режиме реального времени и базироваться на сопоставлении фактических (достигнутых) показателей с плановыми. В качестве основного источника информации будут выступать формы текущей производственной и финансовой отчетности, а главным инструментом планирования является бухгалтерский учет (account).

В случае оценки инвестиционных проектов, особенно в контексте оценки его экономической привлекательности, методы бухгалтерского учета не обеспечивают адекватного описания происходящих и предполагаемых в будущем процессов. Сделать такой вывод позволяет анализ принципов (концепций), на которых базируется учет. Некоторые из них, например, "концепция действующего предприятия", "концепция стоимости", "концепция консерватизма" и другие, ограничивают использование имеющейся информации для действительной (рыночной) оценки затрат и поступлений.

Как уже было показано выше, главный смысл оценки инвестиционного проекта – предоставление лицу, принимающему решение (так называемому "дисижн-мейкеру" [decision-maker]), всей необходимой информации для заключения или о начале реализации, или об отказе от проекта, или о корректировке предполагаемого плана осуществления инвестиций. В этой связи более важной становится общая интерпретация результатов оценки, нежели точность отдельно взятых значений тех или иных показателей.

Специфика оценки инвестиционных проектов заключается в подготовке дискретных, "точечных" прогнозов на поворотных пунктах развития предприятия. Только после принятия конкретных стратегических решений можно заниматься задачами оперативного планирования. Поэтому проблема точности в оценке – это, прежде всего, проблема сочетания приближенных количественных методов и грамотной интерпретации результатов расчетов.

Как правило, применение методов оценки коммерческой состоятельности инвестиционных проектов базируется на одном принципиальном допущении, а именно: предполагается, что деятельность проекта (предприятия) внутри установленного интервала планирования полностью описываются итоговыми (суммарными) числовыми значениями потоков поступлений и платежей. Другими словами, дискретность возникновения всех числовых величин привязана к концу каждого интервала планирования. Характер процессов, происходящих между двумя замерами, тем самым игнорируется.

Из сказанного очевидна важность верного выбора шага, разбиения срока жизни проекта на временные отрезки. С одной стороны, казалось бы, что, чем тоньше будет производиться это разбиение, тем точнее будут результаты выполненных расчетов. Однако здесь следует чувствовать нижний предел применимости методов оценки, который, в подавляющем большинстве случаев, соответствует периоду планирования в один календарный месяц.

Данное ограничение объясняется одной веской причиной: периоды расчета большинства налогов, а также периоды начисления заработной платы, процентов и определение других статей затрат, как правило, либо меньше, либо равны тридцати календарным дням. Поэтому при большем интервале можно пренебречь неравномерностью или дискретным характером возникновения таких затрат. Предполагаемое повышение точности расчетов при уменьшении разбиения срока жизни проекта на временные отрезки вначале приведет к резкому возрастанию объема всей исходной информации, а затем начнут сказываться существующие противоречия между фактическими и учетными показателями деятельности предприятий. Например, в России – между непрерывностью начисления заработной платы и дискретностью (получка и аванс) ее выплаты, причем получка, как известно, выплачивается только в следующем за отчетным месяце.

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10, 11, 12, 13, 14, 15