ГЛАВА 2. Слияние  и захват

2 .1 Акции и налогообложение

Слияние, или объединение часто начинается с переговоров меж­ду руководством двух компаний. Обычно советы директоров ком­паний устанавливают дату слияния во время переговоров. Поку­патель с различных сторон оценивает приобретаемую компанию.

Предварительно согласованные условия слияния утверждают соответствующие советы директоров, а затем собра­ния акционеров обеих компаний. В зависимости от устава кор­порации для принятия решения требуется определенное — обычно 2/3 — число акций. После утверждения условий слияния собранием акционеров для осуществления слияния необходимо представить соответствующие документы в муниципальные органы штатов, в которых эти корпорации были зарегистрированы.

После этого остается еще одно препятствие. Антимонополь­ный отдел Департамента юстиции Федерального торгового коми­тета может начать судебное дело с целью блокировать слияние. Для предотвращения слияния, или объединения правительство, согласно разделу 7 закона Клейтона должно привести доказатель­ства того, что в результате этого объединения может произойти «существенное уменьшение конкуренции». Обычно ограничение конкуренции интерпретируется применительно к географическо­му региону, как, например, к продовольственным магазинам в Новом Орлеане или к сфере деятельности, например производ­ству алюминиевых болванок. Допускается более широкая интер­претация, поскольку возможно слияние двух компаний, специализирующихся в далеких одна от другой сферах деятельности или географических регионах, которое может показаться подоз­рительным само по себе из-за «большого размера» образуемой компании. Поскольку издержки на оплату работы исполнитель­ных органов, судебные издержки и другие расходы, связанные с ведением «войны» против антимонопольных органов, очень ве­лики, большая часть компаний, прежде чем приступать к объеди­нению хочет быть уверенной в том, что не придется столкнуться с этой неприятной процедурой.

Покупка активов или акций

Компания может быть поглощена посредством покупки другой компанией ее активов или акций. Компания-покупатель может приобрести все активы другой компании или их часть и оплатить покупку деньгами либо собственными акциями. Зачастую поку­патель приобретает только активы поглощаемой компании и не берет на себя, ее обязательств. Если были приобретены все акти­вы, от поглощаемой компании остается лишь оболочка. После продажи активы полностью оплачиваются наличными денежны­ми средствами или акциями поглощающей компании. Приобре­таемая компания может распределить эти средства или акции среди своих акционеров как ликвидационный дивиденд, а может и не делать этого, после чего компания ликвидируется.

Таким образом, приобретаемая компания продолжает сущес­твовать и после продажи своих активов, если в ее распоряжении остаются денежные средства и акции, полученные в результате реализации имущества. Если в ее распоряжении имеются денеж­ные средства, она может инвестировать их в другие активы, нап­ример, в другую компанию. Очевидно, если компания реализова­ла только часть своих активов, она может продолжать существо­вание как самостоятельная хозяйственная единица. Если поглощающая компания приобретает акции поглощаемой, пос­ледняя входит в состав компании-покупателя. В этом случае пог­лощаемая компания перестает существовать, а поглощающая ас­симилирует все ее активы и обязательства. Как и в случае с по­купкой активов, средствами возмещения потерь акционерам поглощаемой компании могут быть и денежные выплаты, и пе­редача акций компании-покупателя. Приобрести активы легче, чем купить акции, поскольку в этом случае компании-покупа­телю необходимо лишь получить разрешение совета директоров. Однако приобретаемая компания должна получить разрешение собрания акционеров на осуществление сделки.

Налогооблагаемые и необлагаемые сделки

Если поглощение проводится на условиях компенсации в форме наличных денежных средств или долговых инструментов, то для приобретаемой компании или ее акционеров сделка является налогооблагаемой в момент реализации. Это означает, что они дол­жны выявить доход либо потери капитала от продажи активов или ценных бумаг в момент их реализации. Если оплата осущес­твляется посредством привилегированных акций с правом голо­са, в момент продажи сделка налогом не облагается. Увеличение или потери капитала выявляются только после продажи акций. Помимо сделок с оплатой привилегированными акциями с пра­вом голоса налоговая льгота распространяется на слияния, кото­рые предприняты в коммерческих целях. Иными словами, в ее ос­нове не должны лежать исключительно налоговые соображения.

Более того, при покупке активов поглощение должно включать все активы продаваемой компании и не менее 80% из них должны быть оплачены акциями, дающими право на большее число голосов. В ситуации с покупкой акций поглощающая компания должна владеть, по меньшей мере, 80% акционерного капитала приобретаемой компании немедленно после заключения сделки.

В большинстве случаев необлагаемые налогом сделки пред­почтительнее для приобретаемых компаний и их акционеров, поскольку позволяют ей — при продаже активов — или ее акци­онерам — при продаже акций — отложить получение дохода и связанные с ним налоговые платежи до периода, когда это будет наиболее выгодным. Для того чтобы сделка попала в разряд не­облагаемых налогом, необходимо не только использовать в ка­честве средства платежа привилегированные или обыкновенные акции, но и выполнить условия преемственности поглощающей компании по отношению к поглощаемой. Сделка не должна быть основана исключительно на налоговых соображениях, и акци­онеры приобретаемой компании должны получить значительную долю в капитале поглощающей компании. Установив подобные ограничения, налоговое управление хочет поставить преграду не­оправданному уклонению от налогообложения.

Еще одним мотивом является то, что при совершении налогооблагаемой сделки поглощающая компания может завысить стоимость приобретаемых активов, если их рыночная цена пре­восходит балансовую оценку. Например, Sanchez Metal Company приобретает Baker Worm Gear, Inc., балансовая стоимость акти­вов которой составляет 800 000 дол. Рыночная оценка этих акти­вов равна 1 млн. дол. Если Sanchez сделает это посредством налогооблагаемой сделки, она может завысить стоимость активов до 1 млн. дол. Преимущество компании в данном случае заключает­ся в том, что она может установить по этим активам более высо­кие нормы амортизационных отчислений, чтобы уменьшить налогооблагаемую прибыль. Уменьшив налоговые выплаты, компа­ния достигает увеличения значения потоков денежных средств после уплаты налогов, что и является тем результатом, к которо­му она стремилась при заключении сделки. Если же поглощение осуществляется на условия необлагаемой сделки, Sanchez не мо­жет завысить стоимость активов и установить более высокие нормы амортизационных отчислений. Следовательно, подобные соображения делают облагаемые сделки более выгодными с точки зрения поглощающей компании и служат для нее мотивом уплаты в результате сделки более высокой цены, чем при необла­гаемой сделке. Превышает ли выгода от возможного ухода от налогообложения преимущества, которые получает продавец при сделке на необлагаемой основе или нет, зависит от индивидуаль­ных условий каждого поглощения.

Отражение в отчетности

С точки зрения учета объединение компаний может быть подраз­делено на 2 вида — покупка и слияние. При покупке покупатель расценивает поглощаемую компанию как объект инвестиций. Если покупатель уплачивает за активы приобретаемой компании цену, превышающую ее текущую рыночную стоимость, разница должна быть отражена в его балансе в графе репутация (или ус­ловная стоимость деловых связей фирмы). Более того, репутация должна списываться за счет будущих доходов, поскольку логично предположить, что она будет одним из источников этих доходов. Необходимо также рассчитать срок действия репутации, так же, как и для других активов. На протяжении этого периода, кото­рый не может превышать 40 лет, начисляют амортизацию репута­ции. При этом отраженная в отчетности компании прибыль уменьшается на сумму амортизационных отчислений. Заметим, что эти отчисления не подлежат вычету из налогооблагаемых сумм. Следовательно, поглощающая фирма обычно рассматрива­ет связанное с таким способом отражения сокращение учетной стоимости будущей прибыли как невыгодное для себя.

При слиянии компаний балансы двух компаний объединяют­ся, при этом активы и обязательства просто суммируются. В ито­ге при таком объединении репутация не находит отражения в от­четности, и, следовательно, компания не списывает связанные с ней отчисления за счет своего будущего дохода. Поскольку учет­ная прибыль при отражении по методу слияния компаний будет выше, чем при отражении по методу покупки, многие поглоща­ющие компании предпочитают первый из методов, особенно в тех случаях, когда стоимость репутации приобретаемой компании представляет собой достаточно весомую величину.

Выбор метода зависит не от желания поглощающей компа­нии, а от слияния и правил ведения учета. Сделка будет отнесена в разряд слияния компаний только при соблюдении следующих, достаточно жестких условий.

1. Каждая из объединяющихся компаний должна иметь опыт работы в качестве самостоятельной хозяйственной единицы не менее 2 лет перед слиянием и не должна зависеть от других ком­паний в том смысле, что они не могут владеть более чем 10% ее акций.

2. Объединение должно быть осуществлено посредством од­ной сделки или в соответствии с особым планом в течение одно­го года со дня вступления плана в силу. Запрещаются условные платежи.

3. Поглощающая корпорация может эмитировать только обыкновенные акции с правами, идентичными правам по боль­шинству выпущенных акций с правом голоса в обмен на значи­тельную часть акций контрагента, предоставляющих право голоса на собраниях акционеров. В данном случае под «значительной частью» подразумевается не менее 90% акций.

4. Поглощающая корпорация не должна позднее выкупать выпускаемые в связи с совершением сделки акции, не должна вступать в соглашения к выгоде «старых» акционеров и не дол­жна избавляться от значительной доли активов присоединенной компании на протяжении, по крайней мере, 2 лет.

Самым жестким условием является третье, согласно которому требуется, чтобы в обмене с обеих сторон участвовали обыкно­венные акции. Следующее по степени строгости — запрещение условных платежей, В результате установления этих условий зна­чительно ограничивается число слияний интересов.

2.2 Захват, предложения о приобретении и защита от них

Переговоры при слиянии сводятся к переговорам руководства и совета директоров, участвующих в нем компаний. Однако поглощающая компания может сделать предложение о приобретении акций (тендер) напрямую акционерам приобретаемой компании. Тендер — это предложе­ние, которое делается акционерам другой компании о приобрете­нии ее акций по фиксированной цене за акцию. Обычно цену тендера устанавливают на уровне, значительно превосходящем текущую рыночную цену акции, чтобы привлечь большее коли­чество акций. Тендер позволяет поглощающей компании обойти сопротивление руководства компании, которую она хочет приоб­рести, и, следовательно, расценивается как угроза любым перего­ворам с этим руководством.

Тендер может применяться и в том случае, когда переговоры не проводятся, а просто есть желание одной компании поглотить другую. В современных условиях уже невозможно сделать приобре­таемой компании сюрприз, поскольку одно из требований SЕС — достаточно широкая огласка предполагаемого поглощения. При оплате и наличными, и акциями основным фактором, влияющим на условия продажи, является предлагаемая премия, превыша­ющая текущую рыночную стоимость акций приобретаемой ком­пании. К тому же брокерам, принимающим участие в сделке, обычно предлагается хорошее комиссионное вознаграждение за акции, которые были приобретены при их непосредственном участии. Как правило, объявление о тендере помещается в фи­нансовых газетах. Акционерам приобретаемой компании рассы­лаются почтовые извещения, если продавец может предоставить реестр акционеров. Хотя по  закону компания должна предостав­лять такой реестр по большей части она задерживает его предос­тавление на срок достаточный для того, чтобы расстроить планы покупателя.

Вместо обычного предложения о приобретении некоторые покупатели делают двойные предложения. Первичное предложе­ние, как правило, представляет собой предложение о приобрете­нии контрольного пакета акций, и объем его может составлять, например, 45% акций приобретаемой компании, если в распоря­жении покупателя уже имеется 5% акций. Первичное предложе­ние более выгодно с точки зрения цены и/или условий оплаты, чем вторичное предложение о приобретении оставшейся части акционерного капитала. Разница условий предназначена для того, чтобы повысить вероятность успешного контроля работы фирмы, воздействуя на мотивацию продавца. Двойные предложе­ния позволяют избежать проблемы, существующей при простых предложениях, когда акционерам оказывается выгодным выдер­жать паузу и не спешить реализовывать свои акции в надежде на более выгодное предложение. Несмотря на то, что двойное предложение встречает неоднозначную оценку, как в кругах компа­ний-покупателей, так и в SЕС, оно остается весьма популярным инструментом приобретения компаний.

Компания, которой сделано предложение о приобретении, имеет в своем распоряжении большой набор способов защиты от посягательств на ее независимость. Руководство компании может попытаться убедить акционеров в том, что предложение не отве­чает их интересам наилучшим образом. В таких случаях обычно основным аргументом руководства является утверждение о том, что предложенная цена намного уступает истинной стоимости фирмы в долгосрочном периоде. Однако акционеры могут посчи­тать долгосрочный период слишком длительным, а премию слишком привлекательной, чтобы от нее отказаться. Некоторые-компании в надежде на поддержку акционеров увеличивают вып­латы дивидендов или проводят дробление акций. Часто принима­ются меры по защите в судебном порядке; к этому виду защиты прибегают скорее для того, чтобы выиграть время и расстроить планы покупателя, чем в надежде на выигрыш от разбиратель­ства. Если фирмы — потенциальные участницы сделки по погло­щению — являются конкурентами, то мощным препятствием на пути покупателя может оказаться антимонопольное разбиратель­ство. В качестве последней попытки руководство компании, над которой нависла угроза поглощения, может использовать вари­ант слияния с «дружественной компанией», которую обычно на­зывают «белым рыцарем».

Противозахватные поправки и другие инструменты

Помимо рассмотренных мер защиты, некоторые компании используют более формальные методы, которые применяются до того, как покупатель предпринимает попытку захвата. Эти мето­ды, известные как противозахватные, или отражающие, должны, насколько это, возможно, усложнить захват. Прежде чем начать описание этих методов, полезно рассмотреть мотивы их приме­нения. Гипотеза о защите интересов управленческого персонала гласит, что возводимые на пути захватов барьеры должны обеспе­чить занятость управленческих кадров и защиту интересов акци­онеров. С другой стороны, согласно гипотезе об интересах акци­онеров корпоративная конкуренция дисфункциональна по своей сути и отнимает у руководящего персонала время, которое могло бы быть потрачено на полезную деятельность, направленную на получение прибыли. Следовательно, противозахватные методы гарантируют большое внимание к этой деятельности и содей­ствуют таким образом, защите интересов акционеров. Более того, существует следующее мнение: одним из результатов возведения барьеров на пути захватов является то, что акционеры не согла­шаются на предложения о приобретении по низким ценам и объ­единяются с другими акционерами с целью выработки коллек­тивного ответа на любое предложение. Этот факт приобретает особое значение в случае двойного предложения о приобретении, когда, скажем, 51% акций реализуется по одной, высокой цене, а остальные 49% — по менее высокой. Следовательно, согласно этой гипотезе противозахватные методы способствуют увели­чению благосостояния акционеров.

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5