Инфляционная коррекция денежных потоков, связанная с проблемой постоянных и текущих цен и расчетами в рублях и валюте.

Учет инфляционной премии в ставке процента.

Анализ чувствительности в условиях высокого уровня ин­фляции.

При оценке финансовой эффективности инвестиционного проекта расчеты могут быть выполнены:

в рублях или в СКВ (например, в долларах);

в зависимости от используемых цен

в неизменных (постоянных) ценах;

в текущих (прогнозных) ценах.

Переход к твердой валюте не означает отмены необходимо­сти учета инфляции, так как сильная инфляция изменяет план реализации проекта.

Показатели финансовой эффективности проекта связаны с динамикой значений ставок процента. При этом ставку про­цента рекомендуется принимать на уровне, соответствующем ставкам в странах развитой рыночной экономики, но с учетом риска российских условий. Если бы денежные потоки рассчи­тывались в постоянных ценах, то выбор ставки процента не был бы столь проблематичен.

Постоянные цены обеспечивают сопоставимость разновременных показателей. При проведении предваритель­ного анализа инвестиционного проекта, как правило, исполь­зуются именно цены, зафиксированные на уровне, существую­щем в момент принятия решения — неизменные или постоян­ные. К достоинствам работы с постоянными ценами следует отнести простоту при расчете и анализе реальной динамики ключевых показателей проекта (себестоимость продукции, объ­ем продаж и т.д.) и отсутствие необходимости прогноза цен. На этом базируется убежденность большинства проектных анали­тиков в том, что если расчеты проводятся в неизменных (постоянных) ценах, то учет инфляции можно проводить на стадии оценки рисков проекта. При этом необходимо иметь в виду, что учет влияния инфляции на будущие денежные потоки при нестабильной экономической ситуации, как правило, про­водится в условиях неполной и недостаточно достоверной ин­формации.

Для анализа воздействия инфляции на прогноз денежных потоков недостаточно просто изменять величину отдельных со­ставляющих оттока и притока в соответствии с предсказывае­мым уровнем цен в перспективе. Это связано с тем, что темпы инфляции по различным видам ресурсов неодинаковы (неоднородность инфляции по видам продукции и ресурсов). Инфляция может оказать как положительное, так и отрица­тельное воздействие на фактическую эффективность инвести­ционного проекта. Так, например, инфляция ведет к измене­нию влияния запасов и задолженностей: выгодным становится увеличение производственных запасов и кредиторской задол­женности, а невыгодным — рост запасов готовой продукции и дебиторской задолженности. Примером положительного воз­действия инфляции на эффективность проекта может быть уве­личение остаточной стоимости активов по мере роста цен. Од­нако выигрыш для инвестора от повышения цен чаще имеет запаздывающий характер, и поэтому, в конечном итоге, обычно рассматривают воздействие инфляции в негативном плане.

Инфляция влечет за собой изменения фактических условий предоставления займов и кредитов, причем часто невозможно предсказать, в чью пользу изменятся условия кредитования, что влияет на эффективность инвестиционных проектов, финанси­руемых за счет заемных средств. Другим примером негативного влияния инфляции на параметры инвестиционного проекта явля­ется несоответствие амортизационных отчислений повышающему­ся уровню цен, и, как следствие этого, завышение базы налогооб­ложения. Амортизационные отчисления производятся на основе цены приобретения с учетом периодически производящихся пере­оценок, не адекватно отражающих темп инфляции. В странах с развитой рыночной экономикой защитой от подобного налогового пресса являются: законодательно разрешенная корректировка суммы начисленного износа и остаточной стоимости постоянных активов, создание специальных резервов для переоценки основ­ных фондов, инвестиционный налоговый кредит. Так, ускоренная амортизация, представляя собой налоговое прикрытие, способст­вует уменьшению базы налогообложения и поощряет формирова­ние капитала. При отсутствии подобных механизмов налоговое бремя тем сильнее давит на инвесторов, чем выше темпы инфляции: амортизационные отчисления представляют собой фиксированные суммы, причем их удельный вес в себестоимости продукции пада­ет, а накопления не дают возможности произвести адекватную за­мену оборудования. В результате — увеличение сумм выигрыша от налогового прикрытия отстает от динамики инфляции.

Отечественная практика инвестиционного проектирования предлагает использовать процедуру учета влияния инфляции на показатели эффективности инвестиционного проекта на основе расчетов прогнозных показателей инфляции по годам на про­тяжении всего жизненного цикла проекта, корректируя таким образом величину денежного потока проекта. Предлагается прогнозировать следующие показатели инфляции:

курс рубля по отношению к СКВ (например, к доллару);

курсовая инфляция — прогнозируемый уровень изменения соотношения курсов валют в процентах за год (однако следует учитывать, что доллар так же подвержен воздей­ствию внутренней инфляции: покупательная способность доллара не является постоянной, а напротив, снижается практически непрерывно, поэтому необходимо учитывать различия в динамике внешних и внутренних цен);

инфляция переменных издержек — сырье, комплектующие и др. (прогнозируемое изменение уровня цен в процентах по отдельным видам сырья и комплектующих или по группам, характеризующимся приблизительно одинаковым уровнем инфляции: в рублях — для приобретаемых на внутреннем рынке, в долларах — для закупаемых по импорту); должен быть рассчитан средневзвешенный показатель инфляции по переменным издержкам для учета влияния каждой состав­ляющей, имеющей свою инфляционную характеристику, в соответствии с ее долей в себестоимости продукции;

инфляция заработной платы (прогнозируемое изменение уровня заработной платы в процентах за год: в рублях — для граждан России; в долларах — для иностранных ра­ботников);

инфляция основных фондов (прогнозируемое изменение стоимости основных фондов: в рублях —для внутренних, в долларах — для импортных основных фондов);

инфляция сбыта (прогнозируемое изменение цен на про­изводимую продукцию в процентах за год: в рублях — на внутреннем рынке, в долларах — для продукции, реали­зуемой на внешнем рынке);

инфляция постоянных издержек и накладных расходов (прогнозируемое изменение стоимости издержек в про­центах за год в рублях и долларах: определяется доля ка­ждого вида издержек в общей структуре этих затрат и рассчитывается средневзвешенный показатель инфляции на постоянные издержки и накладные расходы);

динамика банковского процента.

На основе обобщения мирового опыта, связанного с изучением влияния инфляционной составляющей, можно дать следующие рекомендации:

1. В предположении использования в проекте инвестиционные средств необходимо учесть, что на величину требуемых сумм влияет размер инфляции. Превышение сметных затрат, вызванное инфляцией, рассматривается аналитиками проекта не как превышение запланированных расходов, а как дополни­тельное заимствование, отражающее только повышение общего уровня цен. Тем не менее, из-за неадекватности реалиям фи­нансирования проект может столкнуться с кризисом ликвидно­сти или даже неплатежеспособностью.

2. В ряде стран, где взимается налог на прибыль корпораций, вычитаемые из облагаемого налогом дохода амортизационные платежи (налоговые скидки на амортизацию) рассчитываются на основании первоначальной стоимости амортизируемого ак­тива. Если инфляция существует на протяжении определенного времени, относительное значение налоговых скидок сокраща­ется, приводя к возрастанию реальных сумм налогов на при­быль по сравнению с безынфляционной ситуацией. Для проек­та такое увеличение процента налога является не повышением ресурсной стоимости проекта, а передачей средств от проекта государству. Это увеличение налоговых платежей может при­вести к ситуации, в который проект испытывает значительные затруднения с денежными средствами и даже сталкивается с неплатежеспособностью. В этом случае прогнозируемые эко­номические и социальные результаты проекта могут претерпеть немалые изменения.

3. Связь инфляции с налогами испытывают коммерческие предприятия, вынужденные хранить запасы сырья и материа­лов или готовой продукции. Во многих странах компании должны учитывать ценность своих товарно-материальных запа­сов по принципу FIFO (first-in-first-out). Таким образом, в стои­мости проданных товаров учитываются самые старые запасы, что ведет к увеличению реального налогового бремени.

4. Инфляция влияет на номинальную процентную ставку. Номинальная процентная ставка i, размер которой определяет­ся финансовым рынком, складывается по меньшей мере из трех компонентов:

r — реальная временная ценность денег, требуемых креди­тором за отказ от реального потребления или альтерна­тивных инвестиций;

R — элемент риска, который измеряет компенсацию, тре­буемую кредитором за риск возможного непогашения долга дебитором;

gPe — компенсация ожидаемых потерь в реальной поку­пательной способности основной суммы кредита, еще не погашенной дебитором исходя из прогнозируемых темпов инфляции.

Таким образом, номинальная или рыночная процентная ставка i может быть выражена следующим образом:

i = r + R + (1 + r +R) · gPe.

Пример. Рассмотрим ситуацию, в которой i = r. Предполо­жим, что реальный процент r = 5%; займ составляет 1000 единиц. Тогда ежегодные процентные платежи равны 5 единицам . Но если вве­сти в рассмотрение инфляцию, составляющую 10% в год, и услов­но пренебречь риском, то кредиторы больше не будут заинтересо­ваны предоставлять средства под 5% годовых, так как они каждый год теряют 10% реальной ценности основной суммы кредита. Таким образом, для поддержания прежнего благополучия им потребуется номинальная ставка процента не меньше чем 15,5%, т.е. i = 0,05 + 0 + (1 + 0,05 + 0) · 0,1 = 0,155.

Если кредиторы получат такой процент, то в течение срока кредита реальная приведенная ценность процентных платежей и платежей в счет погашения основной суммы будет такой, как если бы инфляция отсутствовала, а процентная ставка была бы равна 5%. При инфляции номинальная ставка будет выше, но реальные затраты на погашение кредита — меньше.

В предположении, что темпы инфляции меняются и требу­ется рефинансирование задолженности проекта, номинальная ставка процента должна корректироваться так, чтобы соответ­ствовать новому ожидаемому уровню инфляции. Это не должно иметь значительного влияния на общую эффективность проек­та, измеряемую критерием NPV (чистого дисконтированного дохода). Однако здесь могут возникнуть серьезные ограничения по ликвидности проекта из-за влияния на выплату процентов и погашение основной суммы кредита. Нередко достаточно ста­бильные компании приходили к потере финансовой устойчивости и банкротству из-за неадекват­ного потока денежных средств, который был неспособен обес­печить выплату более высоких процентов, вызванных большими темпами инфляции. Хотя предприятия могли иметь достаточ­ные основные фонды для покрытия своих обязательств, они могли оказаться в ситуации, когда они не имели возможности занимать средства для покрытия краткосрочных обязательств по выплате процентов и, таким образом, теряли платежеспо­собность.

5. Влияние повышения номинального процента на обяза­тельства по выплате налога на прибыль. В ряде стран процентные платежи при расчете облагаемой налогом прибыли не учитывают­ся. Выплаты основной суммы кредитов не рассматриваются как расходы и, следовательно, не вычитаются при расчете налогооблагаемой прибыли. Если ожидаемые темпы инфляции повы­шаются, то повышается и номинальный процент. Окончатель­ный результат — передача части реальной ценности платежей в счет погашения основной суммы кредита в пользу процент­ных платежей, причем последние вычитаются из облагаемой налогом прибыли и, следовательно, снижают размер налого­вых выплат.

6. Изменение общего уровня цен воздействует на реальную ценность кассовых остатков, призванных облегчить осуществ­ление сделок. Коммерческое предприятие обычно пытается хранить в кассе либо на банковском счете деньги в сумме, рав­ной определенной доле выручки и закупок. Если масштаб та­кой деятельности остается неизменным в течение какого-то времени и инфляция отсутствует, то после выделения требуе­мых сумм в один из начальных периодов функционирования проекта никаких дополнительных инвестиций в кассовые ос­татки не требуется. Однако, если наблюдается рост общего уровня цен, даже если количество реализуемых и приобретае­мых товаров и услуг остается прежним, их ценность, выражен­ная в реальных ценах, увеличивается. В этом случае предпри­ятию приходится увеличивать хранимые кассовые остатки для того, чтобы вести бизнес с той же легкостью, что и раньше. Та­кие дополнительные вливания денежных средств представляют собой затраты проекта, и их следует вычитать из финансового потока денежных средств при определении его жизнеспособно­сти. Снижение покупательной способности таких денежных средств называют инфляционным налогом с денежных средств. Основным его результатом является передача финансовых и экономических ресурсов из секторов, использующих деньги, в банковский сектор, который отвечает за предложение денег в экономике.

Поскольку финансовый анализ является квинтэссенцией всей проектной деятельности, то именно в изменении денежных потоков проекта отражены возможности реализации каждого из шести перечисленных случаев. Однако, если финансовая целесо­образность проекта страдает и в результате этого ограничиваются его возможности, это, вероятнее всего, приведет к серьезному влиянию на экономические показатели проекта и его результаты. Предположения о темпах изменения общего уровня цен оказы­вают лишь косвенное влияние на результаты экономического анализа и прямое — на результаты финансового анализа.

В "Учебных материалах ИЭР Всемирного банка" для рас­четов движения денежных средств инвестиционных проектов предложена следующая схема:

Все прогнозы цен на ресурсы и продукцию проекта вы­ражаются в ценах данного периода и отражают только измене­ния в относительных ценах.

Расходы на выплату процентов рассчитываются для каж­дого периода на основе номинальной ставки к основной сумме непогашенного кредита.

Обязательства по выплате налога на прибыль оценивают­ся на основе прогнозов расходов и поступлений (в постоянных ценах), процентных платежей и налоговых скидок на амортиза­цию, рассчитанных на основании цен приобретения основных фондов.

Потоки денежных средств, выраженные в постоянных ценах, рассчитываются на основе собственного капитала и об­щих инвестированных средств и дисконтируются с учетом ре­альной (свободной от инфляции) альтернативной стоимости капитала, соответствующей каждому случаю. Объемы займов и платежей выражаются в ценах того года, в котором была дос­тигнута договоренность о предоставлении кредита.

Применение такой процедуры в условиях инфляции приво­дит к занижению дохода на собственный капитал, но доход на общий капитал оказывается завышенным в результате недо­оценки налоговых обязательств, что происходит вследствие за­вышения расходов на выплату процентов (поскольку часть процентной ставки отражает реальное обесценивание).

ИЭР Всемирного банка предлагает также другую схему раз­работки планируемых потоков денежных средств проекта, от­ражающих влияние инфляции на его реальную финансовую ценность. В соответствии с этой схемой сначала необходимо рас­считать некоторые переменные: обязательства по налогам, по­требность в наличных денежных средствах, процентные платежи и платежи в счет погашения основной суммы долга в текущих ценах тех периодов, к которым они будут относиться. Затем они дефлируются для того, чтобы отразить их реальную ценность, и включа­ются в реальный (в постоянных ценах) планируемый поток де­нежных средств. Если придерживаться такой схемы построения денежных потоков, можно достигнуть двух важных моментов: во-первых, все типы влияния инфляции последовательно отражаются в прогнозируемых переменных, и, во-вторых, все переменные дефлируются на прогнозируемый рост общего уровня цен. Проанализируем возможности учета инфляционных явле­ний, перечисленные в Методических рекомендациях.

В соответствии с названным документом предполагается, что инфляция в конце шага t2 по отношению к начальному мо­менту tо, непосредственно предшествующему первому шагу, ха­рактеризуется индексом изменения цен ресурса J (t2, tн), т.е. отношением цены ресурса в конце шага t2 к цене того же ресурса в момент tн, и уровнем инфляции r (t2, to), для кото­рого r(t2, tн) = J(t2, tн)-1.

Для J(ti, tj) верно следующее:

J (ti, tj) = [J(tj, ti)]-1 ;

J(ti, tj) =1;

если tн < tn, то J(tн, tn) = ΠJ(tk, tk-1)·J(t0, tн),

где tн — момент приведения.

Необходимо производить расчет как в постоянных ценах и/или мировых ценах, так и в прогнозных ценах, выраженных в денежных единицах, соответствующих условиям осуществле­ния проекта.

В Методических рекомендациях отмечено, что для стоимо­стной оценки результатов и затрат могут использоваться сле­дующие виды цен:

базисные;

мировые;

прогнозные;

расчетные.

Базисные цены — цены, которые сложились в эко­номике в данный момент времени tб. Базисная цена на любую продукцию или ресурсы считается неизменной в течение всего расчетного периода. На стадии технико-экономического обос­нования проекта обязателен расчет эффективности в прогноз­ных и расчетных ценах.

Прогнозная цена определяется как Цt = Цб x Jt, tн

где Цt   — прогнозная цена продукции или ресурса в конце t-го шага расчета;

Цб   — базисная цена продукции или ресурса;

Jt,tн – индекс изменения цен продукции или ресурсов со­ответствующей группы в конце t-го шага по отно­шению к начальному моменту расчета tн.

Чтобы обеспечить сравнимость результатов, полученных при раз­личных уровнях инфляции, расчетные цены используются для вычисления показателей эффективности, если текущие зна­чения затрат и доходов выражаются в прогнозных ценах. Расчет­ные цены определяются введением дефлирующего множителя, со­ответствующего индексу общей инфляции. Базисные, прогнозные и расчетные цены выражаются в рублях или устойчивой валюте.

В анализе проектов для расчетов влияния фактора инфляции необходимо проводить огромное количество прогнозов. Обеспече­ние достоверности прогнозирования — сложная задача даже в ус­ловиях нормально функционирующей экономики. В отечествен­ных условиях высокое качество прогноза является непременным, но трудновыполнимым (в силу объективных причин) условием. Инвестор, рискующий своими деньгами, может привлекать про­гнозную информацию и результаты исследований самых автори­тетных государственных и частных организаций, но, к сожалению, полностью положиться на эти прогнозы нельзя, так как всегда существует вероятность ошибки. Инвестору необходимо самостоя­тельно спрогнозировать будущую ситуацию, потому что только он сам может принять окончательное решение, а результат при этом будет зависеть от профессионализма, интуиции, удачи, склонности к риску финансового аналитика проекта. [25.стр. 150]

 При отсутствии инфляции реальные и номинальные чистые потоки наличности по периодам совпадают вследствие совпа­дения номинальной и реальной ставок процента. Финансовый аналитик в этом случае для расчета чистого дисконтированного дохода проекта использует стандартную формулу.

Один из основных недостатков такого подхода расчета NPV проекта в условиях инфляции состоит в использовании при прове­дении подобного анализа цен товаров базисного года и рыночной, т.е. учитывающей инфляцию, цены капитала. Именно в этом и кроется некорректность расчета значения чистого дисконтированного до­хода: если цена капитала включает инфляционную премию, то по­токи наличности оцениваются в долларах базисного года.

Однако эту проблему можно решить: проектные потоки на­личности являются реальными потоками, т. е. они учитывают ин­фляционные процессы, затем ставка цены капитала (процентная ставка) очищается от инфляции исключением инфляцион­ной премии.

Основной недостаток данного метода заключается в пред­посылке постоянства ежегодных темпов инфляции: процентная ставка цены капитала равна рыночной ставке, т. е. остается в номинальном выражении, а поток наличности отражает влия­ние инфляции.

Нескорректированные чистые денежные потоки завышают­ся по сравнению с реальными, поэтому рекомендуют следую­щий расчет реальных потоков:

первый шаг — строят номинальные денежные притоки и отто­ки с учетом инфляции (в текущих, т. е. прогнозируемых ценах);

второй шаг — рассчитывают номинальные чистые денежные потоки;

третий шаг — посредством дисконтирования номинальных чистых денежных потоков элиминируют инфляционный фактор и рассчитывают реальные чистые денежные потоки (переход к рас­четным или постоянным ценам);

четвертый шаг — рассчитывают интегральные показатели на основе использования полученных денежных потоков.

На основе изложенного выше можно сделать следующие выводы:

При проведении экспертизы инвестиционных проектов необ­ходим учет инфляционных тенденций в экономике, так как от этого во многом зависит корректность проведения финансового анализа, а следовательно, и правильность принятия решения об инвестирова­нии. Непосредственный способ учета инфляционной составляющей определяется аналитиком проекта и обосновывается в аналитиче­ской записке.

Инфляция не может быть учтена полностью при проведении экспертизы, поэтому ее наличие в экономике является дополни­тельным фактором риска при принятии решения об инвестирова­нии денег в проект.

Заключение.

Рассмотренная в данной курсовой тема является очень актуальной, так как инвестиционная деятельность представляет собой один из наиболее важных аспектов функционирования любой коммерческой организации.  Причинами, обусловливающими необходимость инвестиций, являются обновление имеющейся материально-технической базы, наращивание объемов производства, освоение новых видов деятельности.

Современной инфляции присущ ряд отличительных особенностей: если раньше инфляция носила локальный характер, то сейчас - повсеместный, всеохватывающий; если раньше она охватывала больший и меньший период, т.е. имела периодический характер, то сейчас – хронический.

В зависимости от темпов инфляция имеет свои плюсы и минусы. Небольшие темпы инфляции содействуют временному оживлению конъюнктуры рынка, росту цен и норм прибыли. По мере роста инфляция наносит серьезный ущерб стабильности предприятий и финансовых учреждений, экономическому развитию страны, ее населению, подрывают доверие народа к правительству.

В настоящее время инфляция - один из самых болезненных и опасных процессов, негативно воздействующих на финансовую, денежную и экономическую систему в целом. Учитывая долгосрочность инвестиционной деятельности и многообразие влияющих на неё факторов внешней среды, можно сказать, что инвестиционная деятельность во всех её формах и видах сопряжена с риском воздействия инфляции. В расчётах эффективности рекомендуется учитывать неопределенность и риск влияния инфляции, а показатели эффективности, исчисленные с их учётом, называются ожидаемыми. При оценке эффективности инвестиционных проектов рассматриваются такие ситуации, когда все возможные последствия любого рискованного решения известны либо их можно предвидеть и как следствие рассчитать возможный результат от любого изменения ситуации.

Инвестиционный проект считается устойчивым, если при всех вариантах его реализации он эффективен и финансово реализуем, а устранение возможных негативных влияний инфляционных отклонений встроено в организационно-экономический механизм реализации.

Список использованной литературы.

 1. Абрамов С.Н. Инвестирование – М.: Центр экономики и маркетинга, 2000г.

 2.  Анискин Ю: П., Привалов В. В., Попов Л. В.. Бударов А. Ю. Управление инвестиционной активностью ИКФ "Омега - Л, 2002г.

 3. Анынин В.М. Инвестиционный анализ: Учебное пособие.- М.: Дело, 2000г.

 4. Балабанов И.Т. Основы финансового менеджмента. - М.: Финансы и статистика, 2001г.

 5. Богатин Ю.В., Швандар В.А. Инвестиционный анализ: Учебное пособие- М, ЮНИТИ. 2000г.

 6. Бочаров В.В. Инвестиционный менеджмент: Учебное пособие-СПб: Питер, 2003г.

 7.  Бузова И, А., Г. А. Маховнкова, В. В. Терехова Коммерческая оценка инвестиций Питер, 2003г.

 8. Л.Е. Басовский Финансовый менеджмент: -М.: ИНФРА-М, 2007г.

 9. Вахрин П.И. Инвестиции Дашков и Ко, 2002г.

 10. Виленский П. Л., В. И. Лившиц, С. А. Смоляк. Оценка эффективности инвестиционных проектов-Дело, 2001г.

11. Ендовицкий Д. А. Комплексный анализ и контроль инвестиционной деятельности. Финансы и статистика, 2001г.

12. В.Е. Есипов, Г.А. Маховикова, И.А. Бузова, В.В. Терехова Экономическая оценка инвестиций. –СПб.: Вектор, 2006

13. Зви Боди, Алекс Кейн, Алан Дж. Маркус Принципы инвестиций Вильямс, 2002г.

14. Зимин И.А. Реальные инвестиции. - М.: «Экмос», 2000г.

15. Игонина Л.Л. Инвестиции: Учебное пособие/ Под ред. В.А. Слепова.   М.: Экономист.2004г.

16. Е.А. Кучарина Инвестиционный анализ. –СПб.: Питер, 2007г.

17. Ковалев В.В. Введение в финансовый менеджмент. - М.: Финансы и статистика, 2002г.

18. Ковалев В.В. Финансовый анализ: Управление капиталом. Выбор инвестиций. Анализ отчетности. М.: Финансы и статистика, 2000г.

19. Колтынюк Б. А. Инвестиционные проекты. Учебник Издательство Михайлова В.А., 2000г.

20.Крылов Э. И., Журавкова И. В. Анализ эффективности инвестиционной и инновационной деятельности предприятия Финансы н статистика, 2001г.

21. Лнмитовскин М.А. Инвестиции на развивающихся рынках. - М.: ДеКА, 2002г.

22. Ложникова А. В. Инвестиционные механизмы в реальной экономике.МЗ-Пресс, 2001г.

23. Марголнн А. М., Выстряков А. Я. Экономическая оценка инвестиций. ТАНДЕМ, Экмос, 2001г.

24.   Маренков   П. • Л.,   Маренков   Н.   И.   Управление   инвестициями   российского предпринимательства Эдиториал УРСС, 2001г.

25. Черкасов В.Е. Международные инвестиции. Учебно-практическое пособие. – М.: Дело, 2001г.

26. Шарп У., Александер Г., Бэйли Дж. Инвестиции: пер. с англ. – М.: ИНФРА-М, 2000г.

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6