5.2. Рыночный подход к оценке бизнеса

Общая методология рыночного подхода сводится к следующему:

·   объектом оценки является некая закрытая компания или формально открытая компания, чьи акции недостаточно ликвидные;

·   среди открытых компаний с достаточно ликвидными акциями отыскивается компания-аналог;

·   за основу берется рыночная стоимость акций компании-аналога и общего их количества, находящегося в обращении;

·   с учетом различных корректировок на оцениваемую компанию переносится соотношение между истиной рыночной ценой компании-аналога и объявленными финансовыми результатами ее деятельности;

·   указанное соотношение умножается на соответствующие показатели текущих финансовых результатов (а также структуры капитала) оцениваемой компании – тем самым оценивается предположительная стоимость рассматриваемой закрытой компании.

Рыночный подход реализуется тремя методами оценки:

1)                 метод рынка капитала;

2)                 метод сделок;

3)                 метод «отраслевой специфики».

Метод рынка капитала заключается в том, что опираясь на текущие или прогнозные (на момент ожидаемой перепродажи) оценки величин чистой (за вычетом задолженности) балансовой стоимости, прибыли или денежного потока рассматриваемого предприятия, определить его обоснованную рыночную стоимость по аналогии с соотношением в настоящее время этих показателей и цен на акции у сходных предприятий. (Одна из проблем – корректно определить «сходное» предприятие.)

На базе информации о сходных предприятиях рассчитываются так называемые «мультипликаторы» (коэффициенты). Например, коэффициент «цена/прибыль» - отношение цены акций сходных с оцениваемым предприятием фирм к их чистой прибыли.

Метод сделок. Если метод компании-аналога подразумевает расчет и использование мультипликаторов, которые рассчитаны по ценам акций в составе фактически продававшихся контрольных пакетов сходных фирм, то подобную разновидность называют «методом сделок». Следовательно, метод сделок учитывает те сделки с пакетами акций компании-аналога, которые характеризуются как сделки слияния и поглощения.

Метод отраслевой специфики - такая модификация метода рынка капитала, в которой ценовым мультипликатором выступает соотношение «Цена/Выручка». Применимость метода ограничена отраслями – теми, в которых наблюдается достаточно надежная корреляция между рыночной стоимостью компаний с ликвидными акциями и объемом реализации ими продукции (их продажами).

5.3. Алгоритм метода рынка капитала

Определение собственного капитала оцениваемой фирмы по рыночным мультипликаторам компании-аналога сводится к следующему.

Шаг 1. Формирование списка «компаний-кандидатов на аналогичность» с использованием критерия отраслевой принадлежности. Затем из этого списка отсеиваются предприятия, не удовлетворяющие дополнительным критериям отбора (размер предприятия, структура капитала, рынки сбыта и закупок, особенности бухгалтерского учета и т. д.).

Шаг 2. Взятие на фондовом рынке стоимости одной акции компании-аналога (Ран) и умножение ее на количество акций, находящихся в обращении (Nобр) – получением таким способом истиной рыночной стоимости компании-аналога:

Цан = Ран * Nобр,

Шаг 3. Составление по компании-аналогу ценовых соотношений (ценовых мультипликаторов), где «цена» – это рыночная цена компании-аналога, совпадающая с показателем Цан.

Шаг 4. Вычисление оценочной стоимости (Цок) рассматриваемой фирмы-предмета оценки как произведения одного из переносимых на нее полученных для компании-аналога ценовых соотношений.

В связи с третьим и четвертым шагами следует провести несколько существенных обязательных корректировок данных, которые должны устранить влияние индивидуальных особенностей систем бухгалтерского учета (например, пересчитать прибыль оцениваемой фирмы в соответствии с методом учета товарно-материальных ценностей, применяемым компанией-аналогом).

Основным ценовым соотношением, которое применяется в методе рынка капитала и во всем рыночном подходе, является соотношение «Цена/Прибыль», так как в долгосрочном плане все же именно прибыли являются главным фактором установления той или иной рыночной стоимости публично обращающихся акций.

5.4. Оценка пакета акций (доли) предприятия

Инвестор будет пытаться определять чистую текущую стоимость своей инвестиции NPV инв по покупке пакета акций компании, основываясь на обоснованной рыночной стоимости рассматриваемого пакета акций (доли) на момент его приобретения, Vпак тек, (эти затраты окажутся стартовыми инвестициями акционера – I о инв) и своих ожидаемых положительных денежных потоков в виде дивидендов и дохода от его перепродажи по прогнозируемой рыночной цене этого пакета акций Vпак прог.

Тогда указанная чистая текущая стоимость инвестиций будет:

NPV инв = - Vпак тек + Vпак прог / (1 + i) ,

Где T перепр – длительность прогнозного периода или время, через которое намечается перепродажа приобретаемого в текущем периоде пакета акций; i - ставка дисконта, учитывающая риски бизнеса фирмы, чей пакет акций (доля) приобретается[4].

Основополагающим принципом оценки пакетов акций является необходимость предварительно оценить рыночную стоимость всей рассматриваемой компании в целом (100% ее обыкновенных акций).

Оценка конкретного пакета акций осуществляется по следующему алгоритму:

1)                Оценочная стоимость фирмы в целом уменьшается пропорционально доле рассматриваемого пакета акций в 100% обыкновенных акций:

Vпак = СК * d ,

где СК - обоснованная (либо инвестиционная, под конкретного инвестора) рыночная стоимость оцененного любым методом оценки бизнеса фирмы в целом; d – оцениваемая доля.

2)                В показатель Vпак вносится поправка с учетом степени контроля над фирмой, которую способно дать инвестору приобретение пакета ее акций размером d. Здесь встает вопрос о том, как влияет на стоимость одной акции предприятия в составе приобретаемого пакета тот факт, контрольным или неконтрольным является предлагаемое инвестору участие в капитале. По разным оценкам «премия за контроль» может достигать 30-40% от предварительной оценки значения СК.

3)Производится корректировка стоимости пакета акций (доли) фирмы в зависимости от факта ликвидности или неликвидности акций оцениваемой фирмы.

4)Осуществляется скидка с результата предыдущих корректировок показателя Vпак, если акции оцениваемой фирмы неликвидны и при этом не размещены на фондовом рынке.

В заключение подчеркнем, что в ситуациях, когда оценка фирмы производится для случая приобретения контрольного пакета акций, результаты применения тех методов, которые сразу позволяют получить стоимость при условии приобретения 100%-ного контроля над фирмой, уже, как правило, не требуют какого-либо учета степени ликвидности акций в составе приобретаемого пакета.

6. ГУДВИЛЛ ФИРМЫ

Любая компания обладает не только материальными ценностями, такими как здания, оборудование, запасы сырья и материалов, денежные средства, но и деловой репутацией, кругом клиентов и проверенных поставщиков, торговыми марками и брендами, известностью на рынке, то есть тем, что на первый взгляд оценить сложно. Однако при продаже бизнеса, покупке готовой фирмы, слияниях и поглощениях, да и просто для грамотного управления стоимостью компании нужно знать цену нематериальных активов компании.

Хотя общепринятого определения термина «гудвилл» (goodwill) не существует, это понятие обычно трактуется как репутация, уважение, респектабельность, известность. Гудвилл — это прежде всего общественное мнение о названии, стиле, товарном знаке, логотипе, проектах, товарах и любых других предметах, находящихся во владении или под контролем компании, а также отношения с клиентами и заказчиками. Источниками гудвилла может быть как конкретный мастер в салоне красоты, так и качественная кухня в ресторане.

В соответствии со стандартом BVS-I[5], принятым в 1988 году и дополненным в 1991 году Американским обществом оценщиков (American Society of Appraisers, ASA), гудвилл определяется как «доброе имя» фирмы и включает нематериальные активы компании, которые складываются из престижа предприятия, его деловой репутации, взаимоотношений с клиентами, местонахождения, номенклатуры производимой продукции и т. д. Эти факторы специально не выделяются и не учитываются в отчетности предприятия, но служат реальным источником прибыли.

Поскольку гудвилл нематериален, о его наличии или отсутствии можно судить лишь по успешности бизнеса. К примеру, если среди компаний, работающих в равных условиях (территориальных, ценовых, сервисных), одна привлекает большее количество клиентов, чем остальные, то это свидетельствует о том, что ее гудвилл дороже. Для бизнеса большое значение имеет узнаваемость торговой марки, бренда и формирование постоянной клиентуры. Все это влияет на стоимость гудвилла.

В каких случаях следует оценивать гудвилл? Приведем несколько ситуаций, когда это необходимо:

·                    покупка (продажа) бизнеса;

·                    слияния и поглощения;

·                    принятие управленческих решений (при управлении стоимостью компании).

Переоценка гудвилла: зарубежный опыт

Многие зарубежные компании, которые в последние годы участвовали в крупных слияниях или поглощениях, сегодня вынуждены переоценивать гудвилл, так как цена таких сделок выглядит слишком высокой. Медиахолдинг AOL Time Warner уже заявил о списании 54 млрд долл. США для отражения общего снижения своей рыночной стоимости. Во многом это произошло из-за ошибочной оценки стоимости гудвилла (построенной на завышенных прогнозных значениях доходов) при слиянии интернет-оператора AOL и медиахолдинга Time Warner. Другие крупные корпорации заявили, что собираются сделать то же самое: Clear Channel спишет от 15 до 25 млрд долл. США, Vivendi Universal — от 12,3 до 13,2 млрд долл. США, Qwest — от 20 до 30 млрд долл. США, WorldCom — от 15 до 20 млрд долл. США. Специалисты подсчитали, что после завершения этих процессов более 100 млрд долл. США в стоимости активов просто испарятся. Разумеется, это окажет неблагоприятный эффект на фондовый рынок.

6.1 Подходы к оценке гудвилла

Все нематериальные активы, находящиеся в распоряжении компании, условно можно разделить на три группы.

К первой относятся нематериальные активы, неотделимые от предприятия: обученный персонал, достижения в области рекламы и продвижения своей продукции, преимущества территориального расположения, репутация бизнеса. Активы этой группы, как правило, имеют неопределенный срок службы и оцениваются в совокупности, поэтому считаются неамортизируемыми.

Вторая группа — это нематериальные активы, неотделимые от сотрудника предприятия. В их числе личная репутация и профессиональные навыки конкретного сотрудника, включая ноу-хау, коммерческие способности и т. д. Как и активы первой группы, они не имеют срока использования и не амортизируются.

Третья группа — это нематериальные активы, в общем случае отделимые от предприятия: фабричные марки, фирменные знаки, торговые марки, авторские права, патенты и т. д. Любой актив этой группы может быть оценен отдельно. Кроме того, поскольку большинство из них имеют определенный срок службы, они считаются амортизируемыми, соответственно их можно поставить на баланс предприятия.

Среди оценщиков не существует единого мнения относительно того, какие активы входят в состав гудвилла. По мнению авторов, гудвилл в узком смысле — это только те активы, которые относятся к первой группе приведенной выше классификации. Поэтому в дальнейшем в статье под гудвиллом компании будут подразумеваться активы, неотделимые от производства.

В российской практике наиболее широко применяются следующие способы оценки стоимости гудвилла компании:

·      по разности суммарной рыночной стоимости активов предприятия и стоимости всего бизнеса;

·      с позиции избыточной прибыли;

·      по объему реализации.

Рассмотрим подробнее перечисленные методы оценки стоимости гудвилла компании.

Оценка разности стоимости компании и рыночной стоимости всех ее активов

Условно этот метод можно разделить на два этапа. Сначала рассчитывается рыночная стоимость всех активов компании исходя из принципа максимально эффективного их использования. Другими словами, предполагается, что активы используются самым эффективным способом, при этом такое использование физически возможно, экономически оправданно и законно. На данном этапе работы нужна согласованная деятельность оценщика и бухгалтера. Бухгалтер определяет, какие из нематериальных активов компании можно выделить и поставить на баланс, остальные нематериальные активы и будут формировать гудвилл.

На втором этапе определяется стоимость всего бизнеса как единого целого путем либо сравнительного, либо доходного метода оценки. Выбор того или иного подхода зависит от наличия и достоверности информации, используемой при оценке. Если существует база данных о реальных продажах аналогичных бизнесов, то предпочтение будет отдано сравнительному методу оценки стоимости бизнеса, если же такой информации нет, то бизнес воспринимается в первую очередь как инструмент для получения дохода и соответственно его стоимость определяется доходным методом.

Гудвилл при применении данного способа расчета является разницей между суммарными активами (в том числе и нематериальными), которые могут быть поставлены на баланс предприятия, и рыночной стоимостью компании.

Пример 1[6]

Оценка стоимости бизнеса и гудвилла была проведена для крупнейшей сети салонов красоты «Персона Лаб». Совокупная стоимость активов одного из салонов составляет 390 тыс. долл. США. В качестве готового бизнеса салон был оценен в 920 тыс. долл. США. Такая высокая оценка связана с тем, что новый владелец получил не только салон красоты, но и возможность использовать известную торговую марку, отлаженные бизнес-процессы и другие явные конкурентные преимущества. Иными словами, покупая салон, новый владелец прежде всего приобретал его гудвилл, который составил 530 тыс. долл. США (920 тыс. - 390 тыс.).

Оценка гудвилла с позиций избыточной прибыли

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6