Очевидно, чем выше величина поверочного дисконта для номинальных исходных данных, тем больше инвестиционная привлекательность рассматриваемого проекта.

Алгоритм расчета поверочного дисконта имеет следующую расчетную схему.

1. Задается начальное значение величины F = F0 равное или близкое к нулю.

2. Определяется разница между доходами и затратами от реализации проекта на рассматриваемом шаге расчета. При F равном нулю доходы фактически не дисконтируются, а просто суммируются. Поэтому разница между доходами и дисконтированными затратами при условии, что индекс выгодности инвестиций больше единицы, будет некоторой положительной величиной.

3. С постоянным шагом dF увеличивается значение поверочного дисконта до тех пор, пока разница между доходами и расходами не станет отрицательной.

4. В найденной таким образом величине интервала поверочного дисконта — от наименьшего положительного значения указанной разницы до первого отрицательного ее значения — определяется делением пополам отрезка такое значение величины F, при которой разница между дисконтированными доходами с нормой дисконта F и затратами с нормой дисконта Е с заданной точностью близка к нулю. Это значение и принимается за величину поверочного дисконта для рассматриваемого шага расчета.

Из рассмотренных четырех критериев, применяемых для оценки инвестиционной привлекательности проектов, по используемым для расчета нормам дисконта и соответственно потоков платежей принципиально различаются два критерия:

• чистый дисконтированный доход и

• внутренняя норма доходности,

которые по существу дополняют друг друга.

При определении величин двух других критериев:

• индекс доходности и

• срок окупаемости

используются и потоки денежных средств, и их нормы дисконта такие же, как и для критерия «Чистый дисконтированный доход».

Использование статистического моделирования для оценки ве­роятности неблагоприятного результата инвестиций приводит к целесообразности расчета двух дополнительных критериев: запаса финансовой устойчивости и результата инвестиций.

2.1.5. Запас финансовой устойчивости.

Определять величину критерия «Запас финансовой устойчивости» как выраженное в процентах отношение нераспределенной прибыли к валовой прибыли от продаж. Валовая прибыль определяется как сумма продаж минус себестоимость с учетом амортизационных отчислений и минус разница НДС на выпускаемую продукцию и НДС, вошедшего в стоимость потребляемых ресурсов, сырья, материалов и комплектующих.

Нераспределенная прибыль вычисляется, исходя из валовой прибыли, но с учетом:

• операционных расходов;

• выплаты процентов за предоставление кредита;

• других доходов;

• всех видов налогов, начисляемых на прибыль и имущество;

• выплаты задолженности по кредитам и

• обеспечения необходимых быстроликвидных активов.

Учет указанных факторов при расчете величины предлагаемого критерия позволяет определить запас средств, необходимый для безубыточной работы предприятия. Величина критерия «Запас финансовой устойчивости» не может быть отрицательной.

Если на каком-то шаге расчетного периода нераспределенная прибыль оказывается отрицательной, то действующему предприятию необходим новый кредит или для погашения своих внешних обязательств, или для приобретения в необходимом объеме быстроликвидных активов. Сумма этого кредита должна соответствовать по абсолютному значению отрицательной величине нераспределенной прибыли. В некоторых случаях вместо кредита оказывается возможным привлечение дополнительного акционерного капитала. Таким образом, за счет кредита или акционерного капитала, или и кредита и акционерного капитала сумма нераспределенной прибыли на каждом шаге расчета становится равной нулю.

Величина критерия «Запас финансовой устойчивости» свидетельствует о способности предприятия к привлечению средств акционеров и расширению своих производственных возможностей. Если за расчетный период эксплуатации объекта запас его финансовой устойчивости близок к нулю, то акционерам остается довольствоваться только ростом стоимости акций, не получая дивидендов.

Использование статистического моделирования позволяет определить номинальную величину рассматриваемого критерия и ее среднее квадратичное отклонение. Что, в свою очередь, дает возможность рассчитать вероятность получения значения критерия «Запас финансовой устойчивости» по шагам расчетного периода равного нулю, т.е. оценить степень риска лишения акционеров дивидендов, а предприятие – возможности развития за счет капитализации части нераспределенной прибыли.

2.1.6. Результат инвестиций.

 «Результат инвестиций» по своему смыслу близок к показателю «Финансовый итог» (cast flow, CF). По существу, его можно считать одной из возможных разновидностей первого из рассмотренных выше критериев «Чистый дисконтированный доход». Критерии «Чистый дисконтированный доход» и «Результат инвестиций» отличаются только точкой приведения потоков затрат капитала и доходов от эксплуатации объекта. Если для расчета критерия «Чистый дисконтированный доход» все потоки затрат и доходов приводятся к моменту начала реализации проекта, то для определения «Результата инвестиций» те же самые потоки средств приводятся к концу расчетного периода. Очевидно, что при одинаковых условиях приведения одинаковых потоков затрат и доходов к различным моментам времени результаты вычислений окажутся идентичными.

Однако приведение потоков затрат капитала и доходов от эксплуатации объекта к концу расчетного периода при использовании статистического моделирования позволяют сделать две важные оценки риска для рассматриваемого проекта, а именно, для этого критерия могут быть вычислены два значения вероятности:

1. Вероятность того, что «Результат инвестиций» не превысит банковского процента за кредит на собственный капитал.

2. Вероятность того, что «Результат инвестиций» будет иметь положительное значение отличное от нуля, т.е. вероятность сохранения собственного первоначального капитала.

Кроме этого, использование критерия «Результат инвестиций» позволяет представить результаты оценки инвестиционной привлекательности проекта более наглядными и доступными для понимания деловыми партнерами, не владеющими профессионально экономическими знаниями, так как этот критерий позволяет ответить на вопрос: что получит акционер на единицу первоначальных затрат в результате реализации проекта. Это обстоятельство может быть использовано в рекламной компаний для привлечения акционеров.

2.2. ОЦЕНКА ЭФФЕКТИВНОСТИ ИСПОЛЬЗОВАНИЯ АКЦИОНЕРНОГО КАПИТАЛА.

Для анализа эффективности использования акционерного капитала могут быть использованы следующие два критерия:

• дивиденды, выраженные в процентах, которые могут быть выплачены акционерам за весь расчетный период с учетом периода строительства;

• относительное изменение стоимости акционерного капитала по мере погашения кредитной задолженности.

Помимо этого, весьма важным вопросом, который должен быть решен при оценке инвестиционной привлекательности проекта, является вопрос об оптимальном соотношении акционерного и заемного капиталов, необходимых для реализации проекта.

Допустимое соотношение затрат акционерного и заемного капитала определяется технико-экономическими характеристиками рассматриваемого проекта и сроками привлечения инвестиций. Уменьшение доли акционерного капитала, в некоторых случаях приводит к тому, что в период начала эксплуатации объекта чистой прибыли оказывается недостаточно для образования быстро-ликвидных активов и выплат задолженности по кредиту за период строительства. Это обстоятельство приводит к необходимости получения нового кредита, погашение задолженности по которому резко снижает эффективность капитальных вложений.

2.2.1. Дивиденды, которые могут быть выплачены акционерам.

Как известно дивиденды на простые акции выплачиваются из нераспределенной прибыли предприятия.

Величина нераспределенной прибыли резко изменяется в первые три года после ввода объекта в эксплуатацию.

За первый год после ввода объекта в эксплуатацию размер нераспределенной прибыли обычно минимален по сравнению со всеми остальными периодами эксплуатации. Причина этого в необходимости накопления быстроликвидных активов, обеспечивающих равномерную расчетную загрузку предприятия, и погашение задолженности по кредиту, накопившейся за период строительства.

Во втором году эксплуатации объекта нераспределенная прибыль может достигнуть максимальной величины за весь расчетный период, если в соответствии с российским законодательством НДС, выплаченный в период строительства, возвращается действующему предприятию равномерно в течении двух лет, как налоговая льгота, на которую уменьшается сумма налога на прибыль.

Лишь на третьем году эксплуатации объекта нераспределенная прибыль стабилизируется, а на последующих шагах расчетного периода начинает плавно возрастать по мере погашения кредита и, соответственно, уменьшения суммы выплаты процентов за предоставление кредита.

Для иллюстрации сказанного на рис.1 приведена зависимость относительного изменения нераспределенной прибыли по шагам периода эксплуатации для одного из рассмотренных нами проектов. С целью выявления сути рассматриваемого вопроса расчеты проведены при «постоянном долларе», постоянных затратах и ценах и неизменном объеме реализации готовой продукции за расчетный период эксплуатации объекта. За 100% принята сумма нераспределенной прибыли, полученной на последнем шаге расчет­ного периода. Шаг расчета — один год.

Рис. 1. Относительное изменение нераспределенной прибыли (Р %) по шагам периода эксплуатации объекта (G)

Приведенные на рис.1 результаты носят скорее качественный, чем количественный характер, так как разбросы размеров нераспределенной прибыли для каждого объекта определяются условиями его эксплуатации.

Допустим теперь, что руководством компании принято решение выплатить часть нераспределенной прибыли или всю эту прибыль в качестве дивидендов акционерам при условиях, что до начала эксплуатации объекта два года велось его строительство и акционерный капитал привлекался разными долями: первая часть до начала строительства и вторая — за год до ввода объекта в эксплуатацию, и что дивиденды, которые могут быть выплачены акционерам за весь расчетный период должны быть постоянными.

Такая задача может быть решена итерационным методом, в общем случае, путем решения уравнения: