Государственные бескупонные облигации Минфина России (ГКО) на протяжении      более трех лет были одним из самых привлекательных объектов портфельных      инвестиций в России как для российских, так и для зарубежных инвесторов.  Их привлекательность объяснялась высокой ликвидностью, очень высокими  процентными ставками (ставшими особенно привлекательными для иностранцев  после фиксации курса рубля в "валютном коридоре") и относительной  легкостью доступа на рынок для зарубежных покупателей. Однако в 1996 г. их  доходность стала резко снижаться - за период с декабря 1995 г. по декабрь 1996 г. средняя номинальная доходность трехмесячных ГКО упала со 135% до  32 % годовых. Эта тенденция получила продолжение и в 1997 г.

Одновременно со снижением стоимости обслуживания внутреннего долга Россия       добилась больших успехов и на рынке внешних заимствований. Получение РФ в октябре 1996 г. достаточно высокого кредитного рейтинга от международных  рейтинговых агентств Moody's /Ва2/ и Standard & Poor's /BB-/ позволило  федеральному правительству уже в ноябре выпустить первый с 1917 г.  международный облигационный займ объемом 1 млрд. долларов в виде т.н. еврооблигаций. Размещение еврооблигаций прошло на очень выгодных для  России условиях - купонная ставка по ним составила лишь 9,25% годовых в долларах США. В течение 1997 г. Россия выпустила еще два еврозайма - на 2  млрд. немецких марок и 2 млрд. долларов на не менее выгодных условиях. [7]

Интерес инвесторов к этим облигациям был огромен, и сейчас уже можно  говорить о том, что Россия завоевала свое место на рынке международных  облигаций.

Вслед за федеральным правительством к заимствованию средств на зарубежных   рынках перешли и регионы-субъекты Российской Федерации. В мае 1997 г. еврозайм объемом 500 млн. долларов разместила Москва; в начале июня состоялось размещение 300-миллионного займа Санкт-Петербурга, а в сентябре - еврозайма Нижегородской области объемом 100 миллионов долларов. Спрос на эти облигационные выпуски превысил все ожидания (так, объем заявок на  приобретение еврооблигаций Санкт-Петербурга составил более 1,4 млрд. долларов).

1996 г. стал также переломным для российского рынка акций. Победа Ельцина на президентских выборах в июне и получение Россией  кредитного рейтинга привели к резкому росту портфельных инвестиций в российские акции, и, как следствие, - к резкому росту рынка во второй половине года. MT-индекс, рассчитываемый информационным агентством "Скейт-Пресс" на основании цен пятидесяти наиболее ликвидных российских   акций и являющийся показателем общей тенденции на рынке, вырос в 1996 г.  на 137% в долларовом выражении, что сделало Россию самым быстрорастущим  фондовым рынком мира по итогам года. Тенденция к быстрому росту, определяемому прежде всего огромным зарубежным спросом, сохранилась и в  1997 г. - с 1 января по 15 сентября МТ-индекс вырос в долларовом выражении   уже на 146%.

Наряду с ростом рынка 1996 год ознаменовался возникновением еще одной      важнейшей тенденции - российские компании впервые приступили к привлечению капиталов и долгосрочных заемных ресурсов на международном финансовом рынке. Российские компании и банки в 1997 г. приступили и к международным заимствованиям через облигационные займы. Активно начало развиваться и  финансирование крупных российских компаний через привлечение синдицированных кредитов.

Существенные изменения происходили и в области инфраструктуры российского    фондового рынка. Была заложена законодательная основа создания единой депозитарной системы, после долгого затишья вновь стремительно стала развиваться биржевая торговля корпоративными ценными бумагами. Началось формирование внутрироссийской системы коллективных инвестиций, что очень важно для устойчивого развития рынка капиталов - в России появились паевые   инвестиционные фонды и т.н. общие фонды банковского управления.

Перемены на рынке капиталов сопровождались значительными изменениями в      поведении зарубежных портфельных инвесторов на российском фондовом рынке.

      Основные из этих изменений включают в себя:

·        резкое увеличение объема портфельных инвестиций в российские ценные бумаги;

·        быстрый рост числа фондов, инвестирующих в Россию, выход на российский рынок все большего числа западных институциональных инвесторов, брокеров и инвестиционных банков;

·        снижение интереса к рынку ГКО при постоянном повышении инвестиционной привлекательности акций и еврооблигаций российских эмитентов;

·        все более активное участие западных финансовых структур в проектах по корпоративному финансированию российских компаний и субъектов Российской Федерации.

В середине 1996 г., после победы Ельцина началось резкое увеличение потока       иностранных инвестиций в Россию. По оценке американской аналитической  компании PlanEcon, общий объем иностранных инвестиций в Россию в 1996 г. составил около 7 млрд. долларов (втрое больше, чем в 1995 г.), из которых около 2,5 млрд. долларов пришлось на прямые и около 4,5 млрд. - на  портфельные инвестиции. По оценке той же компании, накопленный объем иностранных инвестиций в РФ к концу 1996 г. составил около 24 млрд.  долларов.

 В 1997 году тенденция к росту потока явно продолжилась - общий объем активов оффшорных инвестиционных фондов, инвестирующих в Россию, более чем  удвоился за первые шесть месяцев года с 1,2 до 2,5 млрд. долларов. [7]

Портфельные инвестиции на российском рынке ценных бумаг во второй половине      1996-1997 г. можно разделить на несколько основных типов:

·        приобретение крупных пакетов акций приватизируемых компаний на       инвестиционных конкурсах и аукционах;

·        инвестиции в обращающиеся на вторичном рынке ликвидные акции;

·        инвестиции в еврооблигации России, субъектов РФ, российских компаний и       банков;

·        инвестиции в ГКО/ОФЗ на внутрироссийском рынке.

Для российского фондового рынка 1998 год  стал  годом тяжелых  испытаний. Мировой финансовый кризис, начавшийся еще в 1997 году, наиболее сильно ударил по развивающимся рынкам, к которым относится и Россия. В то же время драматическое                   падение российского рынка ценных бумаг в 1998 году было вызвано не столько «азиатским кризисом» и снижением мировых цен на нефть, сколько внутренними причинами — валютным  кризисом, кризисом банковской системы и, прежде всего,                   кризисом государственного долга (особенно внутреннего). Быстрое нарастание внутреннего государственного долга началось с 1995 года, в первую очередь, за счет заимствований на рынке государственных ценных бумаг — заимствований по сверхвысоким  ценам и на короткий срок. В это время система регулирования                   государственного долга практически отсутствовала. К началу  1998 года внутренний долг увеличился до 19,4% ВВП, а к  середине 1998 года — до 25,6% (в годовом исчислении).                   Увеличение внутреннего долга вызвало соответствующий рост расходов на его обслуживание. Так, средства, необходимые ежемесячно только для погашения ранее выпущенных облигаций  (без учета купонных выплат по двух-,   трехлетним купонным                  бумагам, ОФЗ), достигли в первой половине 1998 года 10—15%  месячного ВВП, или были больше, чем все месячные доходы федерального бюджета. Ситуация на рынке государственного долга усугублялась длительной задержкой в проведении необходимой девальвации  рубля: в результате инвесторы «закладывали» риск девальвации в                  цену государственных  бумаг,  что,  в  свою  очередь,  через рост их доходности вело к падению рынка акций. Большая доля нерезидентов на рынке государственных и                   корпоративных ценных бумаг требовала проведения взвешенной политики управления золотовалютными резервами страны и регулирования    валютного   курса   в   соответствии  с реальным  экономическим  развитием. В 1997 году и на протяжении большей части 1998 года этого практически не было. Не регулировались и высокие риски банковской системы, чрезвычайная слабость которой в полной мере проявилась в                  августе 1998 года.

 Развитие финансового кризиса 1997—1998 гг. в России прошло в              несколько этапов:

На первом этапе финансового кризиса (октябрь 1997 — январь 1998 года) под влиянием общемирового кризиса нерезиденты стали частично выводить свои средства с рынка государственных и корпоративных ценных бумаг. Сброс государственных ценных бумаг для репатриации прибыли заметно увеличил спрос на доллары и снизил цены на корпоративные ценные бумаги. Снижение золотовалютных резервов Банка России в условиях падения мировых цен на сырье поставило на повестку дня вопрос о                девальвации рубля уже в конце 1997 года. Однако вместо этого было заявлено о введении стабильного валютного коридора на  1999—2000 гг. и  об отказе от девальвации, что кроме прочих негативных последствий дало российским банкам и другим             участникам рынка неверные ориентиры. Все эти события неизбежно повлияли на дальнейшее падение цен на акции. В итоге уже в январе 1998 года произошло два серьезных падения котировок российских ценных бумаг, составивших около 30%. Общее падение  индекса РТС с начала октября 1997 года до конца января 1998  года превысило 50,9%. Временная стабилизация ситуации на рынке ГКО-ОФЗ и валютном рынке, произошедшая в феврале – марте 1998 года, оказала благоприятное воздействие и на российский рынок  корпоративных ценных бумаг. На протяжении февраля индекс РТС-1                  обнаружил определенные тенденции к повышению и вырос на 8,87%, а в марте — на  7,02%.

Второй этап финансового кризиса  в России пришелся на конец марта – май 1998 года. Весенний правительственный кризис и явное ухудшение состояния платежного баланса явились толчком к углубленному изучению инвесторами экономического положения России. Ситуация требовала проведения ряда неотложных мер:

• девальвации рубля (поскольку в I квартале 1998 года был зафиксирован существенный дефицит платежного баланса на фоне низких цен на сырье и низкого уровня золотовалютных резервов Банка России);
• реструктурирования государственного долга путем  замены дорогих и коротких ГКО-ОФЗ на более дешевые и длинные бумаги  (или, в крайнем случае, перехода к инфляционному погашению   задолженности).

Отсутствие действий в этих направлениях обусловило рост                 пессимистических настроений инвесторов, которые в мае 1998 года вновь начали рассматривать Россию как зону повышенного риска, что и привело к быстрому росту  уровня доходности на рынке государственных ценных бумаг. В него, в частности, были                   включены  риски неисполнения Минфином России своих обязательств по государственному долгу и риск  девальвации  рубля. Резкое повышение доходности ГКО стало для многих инвесторов серьезным сигналом к уходу с рынка. В июне после снижения кредитных рейтингов России, ряда российских банков и компаний начались массовый вывод средств инвесторов с финансовых рынков и, соответственно, новое                 повышение процентной ставки по ГКО, которая превысила 50%. Соответственно и цены на акции упали на 20%. Это резко повысило давление на обменный курс рубля и потребовало новых масштабных интервенций на валютном рынке со стороны Банка                   России.

Размещение в июне 1998 года двух внешних займов (на сумму около 4 млрд. долларов) вследствие высокой цены заимствований послужило только новым  негативным сигналом для инвесторов и снизило котировки других обращающихся европейских фондов. Новое обострение ситуации на рынке государственных ценных бумаг, произошедшее в первой половине июля 1998 года, характеризовалось ростом средневзвешенной доходности на рынке до 126% годовых. В результате 8 июля 1998 года Минфин России  был вынужден отменить аукционы по размещению двух выпусков ГКО                   и дополнительного транша ОФЗ. Теперь погашение ГКО-ОФЗ шло практически только за счет налоговых поступлений. 13 июля 1998 года Правительство Российской Федерации объявило о намерении  предложить держателям ГКО конвертировать их в среднесрочные                   или долгосрочные облигации, номинированные в долларах, с погашением в 2005 и 2018 годах, что и было сделано к началу августа, но не изменило ситуацию на рынке.                   Временное улучшение ситуации произошло после объявления 13 июля  о том, что МВФ, МБРР и правительство Японии предоставят России финансовую помощь в размере 22,6 млрд. долларов. В течение недели средневзвешенная доходность ГКО снизилась до              53%, а индекс РТС-Интерфакс увеличился на 34%. Тем не менее, во второй половине июля начался новый, третий этап финансового кризиса. Предоставление западной помощи без  требования немедленной предварительной девальвации рубля и          реструктуризации банковской системы, усиление налогового пресса на производителя в рамках антикризисного пакета Правительства Российской Федерации привели не к возврату, а к активизации ухода российских и иностранных инвесторов с рынка                 государственных ценных бумаг (что многие рассматривали как  последнюю возможность спасти свои деньги), а также к быстрому расходованию всего первого транша МВФ на поддержку курса рубля  и дальнейшему падению рынка корпоративных ценных бумаг.                   Дополнительной причиной ухудшения ситуации в России в августе 1998 года явилось серьезное обострение банковского кризиса, вызванное падением котировок российских государственных ценных бумаг, служивших обеспечением кредитов, выданных российским банкам зарубежными банками. В результате возникли               дополнительные финансовые требования к российским банкам со стороны нерезидентов. Для до внесения средств банки предприняли продажи имеющихся в их портфелях ценных бумаг с  последующей конвертацией вырученных средств в валюту. Такие                  действия вызвали новую волну падения цен на ГКО-ОФЗ и акции. Увеличилась доходность государственных обязательств, ускорилось падение рынка корпоративных ценных бумаг. За время, прошедшее с момента выделения стабилизационного кредита МВФ до  17 августа, индекс РТС-Интерфакс упал почти на 30%. В условиях быстрого сокращения валютных резервов Банка России неизбежным, хотя и очень запоздалым выходом из создавшегося положения стала девальвация рубля. Однако другие решения,                  также принятые 17 августа 1998 года, — приостановление обращения ГКО-ОФЗ, незаконное введение трехмесячного моратория  на погашение внешних долгов российских банков и принудительная  реструктуризация долгов по ГКО-ОФЗ — серьезно подорвали                  инвестиционную привлекательность России и поставили в чрезвычайно сложное положение инвесторов, профессиональных участников рынка ценных бумаг и российских эмитентов, привели  к параличу банковской системы, резкому сокращению объемов                   производства и экспортно-импортных операций, ухудшению финансового положения участников рынка и, в целом, ухудшили   общие условия хозяйствования в России.                   В этой ситуации очень быстро произошли драматическое падение объемов торговли корпоративными ценными бумагами (рынок «замерз») и почти полная потеря ими ликвидности.

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10, 11, 12, 13, 14, 15, 16, 17